ชำแหละ SNC อะไรทำให้ราคาหุ้นไต่ระดับขึ้นไปอย่างมั่นคง

ในครั้งที่แล้วผมได้ชำแหละปัจจัยพื้นฐานและจังหวะการซื้อขายหุ้น PTL  (คลิกที่นี่เพื่อย้อนไปอ่าน) ซึ่งทำให้ตัวผมเองเกิดอาการ "ตาสว่าง" ขึ้นมาพร้อมกับวาบความคิดที่ผุดขึ้นมาพร้อม ๆ กันว่า "อย่างนี้นี่เอง !" จากนั้นเป็นต้นมานิสัยการลงทุนโดยไม่ทำการบ้านให้ดีก่อนก็ได้อันตรธานหายไป เกิดเป็นกฎเหล็กข้อใหม่ที่ต้องบังคับใช้ก่อนซื้อหุ้นทุกครั้งว่า "จงชำแหละหุ้นดูให้ดี ๆ ก่อน ยังไม่ถึงเวลาอย่าซื้อ" มาในครั้งนี้ ผมจะลองชำแหละดูสิ่งที่อยู่ภายในหุ้นอีกตัวหนึ่งซึ่งมีลักษณะการประกอบ กิจการแตกต่างจาก PTL ออกไป นั่นคือหุ้น SNC บริษัทนี้เข้ามาสู่ความสนใจของผมเมื่อประมาณ 1-2 ปีที่แล้ว โดยผมได้ดูรายการ Money Talk ทาง Money Channel ผู้ดำเนินรายการได้สัมภาษณ์ผู้บริหารเกี่ยวกับกิจการ ซึ่งผมก็ดู  ไปเรื่อย ๆ ไม่ได้คิดอยากซื้อหุ้นตัวนี้แต่อย่างใด มาบัดนี้หุ้น SNC ได้เพิ่มราคาขึ้นจากเวลานั้นเกินสองเท่าตัวเข้าไปแล้ว เมื่อดูกราฟราคาหุ้นพบว่า ไต่ระดับสูงขึ้นไปเรื่อย ๆ อย่างมั่นคง อะไรทำให้เป็นเช่นนั้น ? ต่อไปนี้ผมจะใช้กระบวนการชำแหละหุ้น SNC เช่นเดียวกับที่เคยทำกับ PTL มาก่อน แล้วมาดูกันว่าเราจะได้เรียนรู้อะไรเพิ่มขึ้นอีกหรือไม่

          เิริ่มด้วยการรู้จักกิจการของ SNC ก่อน ข้อมูลจากเว็บไซต์บริษัทสรุปได้ว่า SNC former เป็นผู้ผลิต ชิ้นส่วนแอร์รถยนต์ ชิ้นส่วนแอร์บ้าน ชิ้นส่วนคอมเพรสเซอร์ ชิ้นส่วนตู้เย็น ชิ้นส่วนโลหะแผ่นขึ้นรูป และรับจ้างผลิตเครื่องปรับอากาศแบบ OEM (ใส่ยี่ห้อของลูกค้า) เมื่อคิดถึงภาวะโลกร้อนแล้วกิจการนี้น่าจะมีอนาคตและอยู่ไปได้อีกนาน ลักษณะที่ต่างจาก PTL คือมีการใช้แรงงานฝีมือในการผลิตและประกอบชิ้นส่วนผลิตภัณฑ์ ส่วน PTL ผลิตฟิล์มพลาสติกด้วยเครื่องจักร ใช้แรงงานฝีมือน้อย ต่อไปจึงดูกราฟราคาหุ้น SNC แบบรายเดือนเท่าที่มีข้อมูล พบว่า กราฟฮิสโตแกรม MACD รายเดือน เคยตัดแกนศูนย์จากด้านลบขึ้นไปด้านบวก 2 ครั้ง ครั้งแรกเกิดเมื่อปลายเดือนตุลาคม 2006 (ช่วงรัฐประหาร คมช.) หลังเกิดเหตุการณ์ดังกล่าวในกราฟ MACD รายเดือน ราคาหุ้นได้ไต่ระดับจาก 6.25 บาท ขึ้นไปถึง 17.30 บาท ณ ปลายเดือนกรกฎาคม 2007 หรือเพิ่มขึ้น 176% ภายใน 9 เดือน ต่อมาเมื่อเกิดวิกฤติแฮมเบอร์เกอร์ ราคาหุ้นได้ลดลงมาจนต่ำกว่าช่วงก่อนรัฐประหาร จนกระทั่งเกิดการตัดแกนศูนย์จากด้านลบขึ้นไปด้านบวกของกราฟ MACD รายเดือนอีกครั้งเมื่อปลายเดือนกันยายน 2009 ในครั้งที่ 2 นี้ ราคาหุ้นได้ไต่ระดับจาก 6.15 บาท ขึ้นมาที่ 21.50 บาท ณ ปลายเดือนเมษายน 2011 หรือเพิ่มขึ้น 249% ภายใน 19 เดือน ณ จุดนี้ เราพบว่า การใช้กราฟ MACD รายเดือนเพื่อดูแนวโน้มราคาหุ้นในกรอบใหญ่ใช้ได้ดีกับหุ้น SNC เช่นเดียวกันกับหุ้น PTL

                                  (คลิกเพื่อขยายภาพ)

          ต่อไปเป็นการรวบรวมงบการเงินของ SNC ย้อนกลับไปไกลที่สุดเท่าที่จะทำได้ โดยการสืบค้นจากหน้าเว็บไซต์ของบริษัท หรือจากกูเกิล หรือขอจากเจ้าหน้าที่มาร์เก็ตติ้งของโบรกเกอร์ที่เราเปิดบัญชีอยู่ ผมรวบรวมข้อมูลย้อนไปได้ไกลที่สุดถึงปี 2003 (ในช่วง 2003- 2005 เป็นงบรายปีเพราะบริษัทยังไม่เข้าซื้อขายในตลาดหลักทรัพย์) สำหรับปี 2006 เป็นต้นมาจึงเป็นงบรายไตรมาส เริ่มต้นเป็นการแกะข้อมูลจากงบการเงินรายไตรมาสเพื่อคำนวณหา กำไรสุทธิต่อ หุ้น (earning per share: EPS) การเติบโตของกำไรต่อหุ้นเทียบกับระยะเวลาเดียวกันของปีก่อนหน้า (YOY EPS growth) รายได้ต่อหุ้น (revenue per share) การเติบโตของรายได้ของกิจการ (YOY revenue growth) กำไรของผู้ถือหุ้น (owner's earning) มูลค่าสินทรัพย์สุทธิ (Net Asset Value) และการประหยัดจากขนาด (economy of scale)  การเปลี่ยนแปลงค่าของปัจจัยเหล่านี้ในแต่ละไตรมาสที่ผ่านไปจะให้ข้อมูลที่ เป็นประโยชน์ในการติดตามความก้าวหน้าของการดำเนินกิจการได้อย่างทันท่วงที วิธีการคำนวณปัจจัยพื้นฐานดังกล่าวตลอดจนที่มาของข้อมูลจากส่วนต่าง ๆ ของงบการเงินสรุปได้ดังนี้

• EPS หาได้จากการนำ กำไรสุทธิ (net income) หารด้วยจำนวนหุ้น โดยเอากำไรสุทธิมาจาก งบกำไร-ขาดทุน (income statements) และเอาจำนวนหุ้นมาจาก งบดุล (balance sheet)
   
• การเติบโตของ EPS หาได้จากการเปรียบเทียบ EPS ของไตรมาสที่กำลังคำนวณ กับไตรมาสเดียวกันของปีก่อนหน้า หรือ
  100 x ( EPS ไตรมาสที่คำนวณ - EPS ไตรมาสปีก่อนหน้า) / EPS ไตรมาสปีก่อนหน้า
  เป็นเปอร์เซนต์
   
• รายได้สุทธิต่อหุ้น หาได้จาก รายได้สุทธิ (total revenue) หารด้วยจำนวนหุ้น โดยเอารายได้สุทธิมาจาก งบกำไร-ขาดทุน (income statements)
   
• การเติบโตของ รายได้สุทธิต่อหุ้น หาได้จากการเปรียบเทียบ รายได้สุทธิต่อหุ้น ของไตรมาสที่กำลังคำนวณ กับไตรมาสเดียวกันของปีก่อนหน้า หรือ
  100 x (รายได้ไตรมาสที่คำนวณ - รายได้ไตรมาสปีก่อนหน้า) / รายได้ไตรมาสปีก่อนหน้า
  เป็นเปอร์เซนต์
   
• กำไรของผู้ถือหุ้น (owner's earning) เป็นเงินสุทธิที่ไหลเข้าบริษัทในรอบระยะเวลานั้นซึ่งหักค่าใช้จ่ายลงทุน เกี่ยวกับที่ดิน อาคาร และอุปกรณ์ ออกไปแล้ว เปรียบเสมือนมูลค่ากำไรที่สะสมตกทอดมายังเจ้าของกิจการ (ผู้ถือหุ้น) กำไรของผู้ถือหุ้น อาจเรียกได้อีกชื่อหนึ่งว่า กระแสเงินสดอิสระ (free cash flow) การคำนวณเริ่มจากการนำกระแสเงินสดที่ได้รับจากการดำเนินงาน (operating cash flow) หักออกด้วยค่าใช้จ่ายลงทุนใน ที่ดิน อาคาร และอุปกรณ์ (capital expenditures) ที่จำเป็นต้องใช้ในการรักษาสถานะของกิจการให้คงอยู่ต่อไป
  
  สำหรับกระแสเงินสดจากการดำเนินงานหาได้จากงบกระแสเงินสด (cash flow statements) ในส่วน กระแสเงินสดจากกิจกรรมการดำเนินงาน (cash flow from operating activities) ที่ระบุว่า เงินสดที่ได้รับเข้ามาจากกิจกรรมการดำเนินงาน (net cash obtained from operating activities)
  
  ส่วนค่าใช้จ่ายลงทุนเพื่อรักษาสถานะของกิจการหาได้จากงบกระแสเงินสด (cash flow statements) ในส่วน กระแสเงินสดจากกิจกรรมการลงทุน (cash flow from investing activities) ที่ระบุว่าเป็นเงินสดจ่ายเพื่อซื้อที่ดิน อาคาร และอุปกรณ์ (cash paid for acquisition of property, plant and equipment)
  
  โดยสรุป owner's earning  = free cash flow =
  [cash obtained from operation] -[ cash paid for acquisition of property, plant and equipment]
   
• การประหยัดจากขนาด (economy of scale) หมายถึง กำไรของผู้ถือหุ้นที่กิจการได้รับต่อปริมาณเงินลงทุนที่ใช้ไปในการซื้อ ที่ดิน อาคารและอุปกรณ์  กิจการที่ใช้สร้างกำไรของผู้ถือหุ้นได้มากโดยใช้เงินลงทุนในที่ดิน อาคาร และอุปกรณ์น้อย ๆ ถือเป็นกิจการที่มีการประหยัดจากขนาด เปรียบกิจการแบบนี้เหมือนเป็นเครื่องปั๊มเงิน เราแค่ป้อนวัตถุดิบคือ กระดาษ หมึกพิมพ์ และไฟฟ้าเข้าไป เครื่องก็จะพ่นธนบัตรออกมา ในฐานะเจ้าของเครื่องปั๊มเงิน เราย่อมอยากได้เครื่องปั๊มเงินที่กินไฟน้อย ใช้กระดาษ และหมึกพิมพ์อย่างประหยัดที่สุด แต่พ่นธนบัตรออกมามากที่สุด ดังนั้นตัวเลขการประหยัดจากขนาดที่ได้จากการคำนวณแบบนี้ ยิ่งเป็นตัวเลขที่มาก ยิ่งดี
   
• มูลค่าสินทรัพย์สุทธิ (NAV) ต่อหุ้น คือ สินทรัพย์ลบด้วยหนี้สิน หารด้วยจำนวนหุ้น เรียกอีกอย่างหนึ่งว่า มูลค่าทางบัญชีของกิจการ (book value) สินทรัพย์สุทธิ และหนี้สินสุทธิ เอามาจากงบดุล  (balance sheet)

          เป้าหมายของการชำแหละหุ้นก็คือการดูว่าราคาหุ้นมีโอกาสพุ่งขึ้นไปอย่างต่อ เนื่องด้วยความแข็งแกร่งหรือไม่ โดยมองหาหุ้นที่มีกำไรสุทธิเติบโตอย่างน้อย 20% เทียบกับไตรมาสเดียวกันของปีที่แล้ว (ผมใช้เกณฑ์นี้เพราะหุ้นที่มีผลประกอบการเปลี่ยนแปลงเกิน 20% YOY จะต้องชี้แจ้งและชี้แจงกับตลาดหลักทรัพย์ทุกครั้ง ดังนั้นเราก็คอยอ่านรายงานพวกนี้ในฤดูประกาศผลประกอบการ) ถ้าพบหุ้นที่กำไรสุทธิเติบโตประมาณ 20% ขึ้นไป ก็มองต่อไปอีกว่าไตรมาสที่แล้วมีการเติบโตอย่างน้อย 20% ด้วยหรือไม่ พร้อมกันนั้นก็ดูในแง่รายได้ของกิจการในทำนองเดียวกัน เพราะกำไรสุทธิที่เติบโตอย่างแข็งแกร่งควรมาจากรายได้ที่เติบโตอย่างแข็ง แกร่งด้วย เมื่อได้ตามเกณฑ์นี้ทั้งในแง่กำไรสุทธิและรายได้แล้ว จึงดูต่อว่าการดำเนินงานมีผลลัพธ์เป็นกระแสเงินสดไหลเข้าบริษัทหรือไม่ เงินที่ไหลเข้ามาเมื่อหักค่าที่ดิน เครื่องจักร อุปกรณ์แล้วเหลือสะสมเป็นกำไรของผู้ถือหุ้นไว้ในบริษัทเท่าใด และดูว่าการประกอบกิจการมีเครื่องช่วยผ่อนแรงมากน้อยเพียงใด (เครื่องช่วยผ่อนแรงในที่นี้หมายถึงการประหยัดจากขนาด ตามหลักการของแม่แรงที่เราออกแรงโยกแม่แรงเบา ๆ ก็สามารถยกรถทั้งคันขึ้นได้ กิจการที่มีเครื่องช่วยผ่อนแรง คือกิจการที่มีการลงทุนที่ดิน เครื่องจักร อุปกรณ์ไปในปริมาณน้อย แต่ได้เงินสดไหลกลับเข้าบริษัทมาก) เมื่อแกะข้อมูลจากงบการเงินของ SNC ตามวิธีการดังกล่าวมาจะได้ตัวเลขออกมาดังตารางแรกดังนี้

                                    (คลิกเพื่อขยายภาพ)

          จากผลลัพธ์ในตารางจะเห็นว่า ข้ิอมูลปี 2003-2005 ไม่แจกแจงเป็นรายไตรมาสเนื่องจากขณะนั้นยังไม่เป็นบริษัทมหาชน จึงหาการเติบโตของกำไรและรายได้เป็นรายไตรมาสสำหรับปี 2006 ไม่ได้ ลักษณะการเติบโตของกำไรต่อหุ้นของ SNC นับจากปี 2007 เป็นต้นมา แบ่งได้เป็นสามช่วง ช่วงแรกมีกำไรสุทธิเติบโตปกติในไตรมาส 2007Q1-2007Q3 ช่วงที่สองมีการหดตัวของกำไรสุทธิ (เติบโตเป็นลบ) ในไตรมาส 2007Q4-2009Q4 และช่วงสุดท้าย มีกำไรสุทธิเติบโตโดดเด่นในไตรมาส 2010Q1-2011Q1 จังหวะเวลาของช่วงแรกและช่วงที่สามสอดคล้องกันกับการเพิ่มขึ้นของราคาหุ้น อย่างต่อเนื่อง 176% และ 249% ดังได้กล่าวมาแล้วในกราฟ MACD รายเดือน สำหรับแนวโน้มของกำไรสุทธิ รายได้ ตลอดจนอัตราการเติบโตของทั้งสองปัจจัยเมื่อเทียบกับไตรมาสเดียวกันของปีก่อน จะดูได้ง่ายขึ้นจากกราฟต่อไปนี้

กราฟแสดงกำไรสุทธิของ SNC ซึ่งมีแนวโน้มลดลงจากปี 2003 ถึงไตรมาส 2008Q4 จากนั้นจึงมีแนวโน้มเพิ่มขึ้นจนถึงปัจจุบัน

กราฟแสดงอัตราการเติบโตของกำไรสุทธิของ SNC พบว่ามีการเติบโตเกิน 25% ติดต่อกันใน 5 ไตรมาสล่าสุด

กราฟ แสดงแนวโน้มรายได้ของ SNC ซึ่งเพิ่มขึ้นอย่างต่อเนื่องนับตั้งแต่ปี 2006 จะสังเกตเห็นอิทธิพลของฤดูกาลในการรับรู้รายได้ซึ่งเป็นขยักขึ้นลง

 กราฟแสดงอัตราการเติบโตของรายได้ของ SNC พบว่ามีการเติบโตเกิน 25% ติดต่อกันใน 5 ไตรมาสล่าสุด

          จากข้อมูลในงบการเงินรายไตรมาส เมื่อนำตัวเลขสินทรัพย์ ลบออกด้วยหนี้สิน จะได้มูลค่าสินทรัพย์สุทธิ (NAV) หรือมูลค่าทางบัญชี (book value) ของกิจการในแต่ละไตรมาส พบว่า สินทรัพย์สุทธิของกิจการมีการเติบโตขึ้นอย่างต่อเนื่องจนถึงไตรมาส 2007Q3 และในไตรมาสถัดมา บริษัทได้เพิ่มทุนทำให้จำนวนหุ้นเพิ่มขึ้นอีกประมาณ 100 ล้านหุ้น สังเกตได้จากการกระโดดของมูลค่าทางบัญชีขึ้นไปประมาณ 2 เท่าในไตรมาส 2007Q4 หลังจากการเพิ่มทุนมูลค่าทางบัญชีมีแนวโน้มลดลงเล็กน้อยและเปลี่ยนเป็นแนว โน้มขาขึ้นนับแต่ไตรมาส 2009Q4 เป็นต้นมาดังกราฟข้างล่าง

          คราวนี้มาดูกันว่ากิจการ SNC มีเงินสดในส่วนที่เป็นกำไรตกทอดมาถึงผู้ถือหุ้นไหลเข้า-ออกอย่างไร (ไม่ใช่ปันผล แต่เป็นมูลค่าที่สะสมอยู่ในกิจการ) จากข้อมูลในตารางข้างบน กำไรของผู้ถือหุ้น  (Owner's earning) รายไตรมาสมีทั้งไหลเข้าและไหลออกสลับกันไป ซึ่งข้อมูลนี้ถ้าแสดงเป็นตัวเลข ในตารางจะไม่เห็นแนวโน้มอะไร แต่ในการแปลความหมายของปัจจัยพื้นฐานที่สกัดได้จากงบการเงินนั้น ข้อมูลบางชนิดจะมีความหมายและเห็นแนวโน้มชัดเจนยิ่งขึ้นเมื่อพิจารณาในรูป แบบมูลค่าสะสมนับตั้งแต่ก่อตั้งกิจการเป็นต้นมา หรือพิจาณาย้อนกลับไปไกลที่สุดเท่าที่จะทำได้ ดังนั้นในกรณีของ SNC ข้อมูลปัจจัยพื้นฐานแบบสะสมที่สกัดได้จากงบการเงินจึงเป็นค่าที่เริ่มนับจาก ปี 2003 ซึ่งผมมีข้อมูลย้อนกลับไปได้ไกลที่สุดดังแสดงในตารางข้างล่าง

                                   (คลิกภาพเพื่อขยาย)

เมื่อนำข้อมูลตัวเลขมาแสดงให้ดูง่ายขึ้นในรูปของกราฟ ปัจจัยพื้นฐานชนิดสะสมเป็นไปตามกราฟต่อไปนี้

กราฟแสดงมูลค่าสะสมของกำไรสุทธิของ SNC นับตั้งแต่ปี 2003 เป็นต้นมา พบว่ามีการสะสมกำไรสุทธิด้วยอัตราเฉลี่ย 0.20 บาทต่อไตรมาส

กราฟ แสดงกำไรสุทธิสะสมคิดเป็นเปอร์เซนต์เทียบกับรายได้สะสมของ SNC พบว่ากำไรสุทธิสะสมเทียบเป็นสัดส่วนกับรายได้สะสมมีค่าลดลงเรื่อย ๆ จาก 9.54% ในปี 2003 มาเป็น 5.67% ในไตรมาสล่าสุด หมายความว่า ในรายได้ที่หามาได้นั้น มีกำไรสุทธิปนอยู่จางลงเรื่อย ๆ

กราฟ แสดงกำไรของ SNC ที่ตกทอดไปยังผู้ถือหุ้นในรูปมูลค่าซึ่งสะสมไว้ในกิจการ ซึ่งตั้งแต่ไตรมาส 2008Q1 เป็นต้นมามีการสะสมเพิ่มขึ้นในอัตราเฉลี่ย 0.17 บาทต่อไตรมาส

กราฟ แสดงกำไรของผู้ถือหุ้นสะสมที่ตกทอดไปยังผู้ถือหุ้นคิดเป็นเปอร์เซนต์เทียบ กับรายได้สะสมของ SNC พบว่ากำไรของผู้ถือหุ้นสะสมเทียบเป็นสัดส่วนกับรายได้สะสมมีค่าลดลงเรื่อย ๆ ในช่วงเวลาระหว่างปี 2003 ถึงไตรมาส 2008Q2 จากนั้นจึงเพิ่มขึ้นเรื่อย ๆ จนมีค่า 1.03% ในไตรมาสล่าสุด 

          ในทำนองเดียวกันกับการมองสัดส่วนของกำไรของผู้ถือหุ้นว่าเป็นกี่เปอร์เซนต์ ของรายได้ที่เข้ามา (ค่าตัวเลขยิ่งมากยิ่งดี) ถ้าเรามองประสิทธิภาพของกิจการ ด้วยคำถามที่ว่า ตั้งแต่ปี 2003 เป็นต้นมา กำไรของผู้ถือหุ้นที่ได้สร้างสมไว้ในบริษัทคิดเป็นกี่เท่าของ มูลค่าลงทุนในที่ดิน อาคาร และอุปกรณ์รวมทั้งหมด ถ้าได้กำไรของผู้ถือหุ้นมากแต่ลงทุนในที่ดิน อาคาร และอุปกรณ์น้อยกว่า ก็แสดงว่ากิจการมีประสิทธิภาพ หรือมีการประหยัดจากขนาดมากกว่า (economy of scale) คำว่าการประหยัดจากขนาดในที่นี้อาจจะมีความหมายไม่ค่อยตรงนักกับนิยามที่ใช้ อยู่ในวงการอุตสหกรรมซึ่งมีการคำนวณที่ซับซ้อนอันแสดงถึงความสามารถในการ ประหยัดต้นทุนเมื่อสั่งซื้อวัตถุดิบในปริมาณมาก ๆ ในคราวเดียวกัน หรือการทำให้ราคาต่อชิ้นของสินค้าถูกลงเมื่อทำการผลิตและขายสินค้านั้นเป็น จำนวนมาก ๆ แต่ผมและนักลงทุนหลายคนที่ผมศึกษามา ใช้คำนี้ในความหมายว่ามีการใช้ทรัพยากรประเภทที่ดิน อาคาร และอุปกรณ์ในการผลิตและจำหน่ายสินค้า/บริการได้อย่างมีประสิทธิภาพเพียงไร เมื่อเทียบกับกำไรที่ตกทอดมายังผู้ถือหุ้น (เอา owner's earning ตั้ง แล้วหารด้วย capital expenditures) ทำให้ประเมินได้ต่อไปว่าถ้าต้องขยายกิจการเพื่อให้ได้กำไรมากขึ้นกิจการที่ กำลังพิจารณาอยู่นั้นจะต้องลงทุนซื้อที่ดิน สร้างอาคาร หรือซื้อเครื่องจักรอุปกรณ์เพิ่มขึ้นอีกมากน้อยเพียงไร ซึ่งค่า economy of scale ในความหมายนี้ของ SNC มีความเป็นมาดังกราฟข้างล่าง

เมื่อ มองในมุมนี้จะเห็นได้ว่าในช่วงแรก ๆ การใช้ที่ดิน อาคาร และอุปกรณ์ เทียบเป็นสัดส่วนกับกำไรของผู้ถือหุ้นที่สร้างได้ มีค่า 67% และได้ลดลงเรื่อย ๆ จนมีค่าติดลบ (การดำเนินกิจการมีผลทำให้กำไรของผู้ถือหุ้นที่สะสมไว้ในกิจการลดลง) ในช่วง 2007Q3 ถึง 2009Q1 หลังจากนั้นจึงกลับมาเป็นบวกและเพิ่มค่าขึ้นเรื่อย ๆ จนถึงปัจจุบัน   จากกราฟจะสังเกตได้ว่าค่า economy of scale มีค่าเพิ่มขึ้นเรื่อยมา จากจุดต่ำสุด -32% ในไตรมาส 2007Q4 จนมีค่า 15% ในปัจจุบัน เมื่อคิดถึงเหตุการณ์การเพิ่มทุนในไตรมาส 2007Q4 เป็นไปได้หรือไม่ว่าการเพิ่มทุนได้ช่วยเปลี่ยนแนวโน้มให้การผลิตและจำหน่าย สินค้าของ SNC มีประสิทธิภาพการใช้ทรัพยากรมากขึ้น ? และนี่จะถือเป็นการเปลี่ยนแปลงปัจจัยพื้นฐานที่สำคัญอันมีผลทำให้ราคาหุ้น เพิ่มขึ้นอย่างมากในเวลาต่อมาได้หรือไม่ ?

จาก ข้อมูลในรูปแบบมูลค่าสะสม พูดได้ว่า ปัจจุบัน SNC มีรายได้สะสม 9.03 บาทต่อหุ้น ในรายได้ก้อนนี้คิดเป็นกำไรสุทธิสะสม 6.02 บาท หรือ 66.67% ของรายได้ ในกำไรสุทธิก้อนนี้ ได้ตกทอดไปเป็นมูลค่ากำไรของผู้ถือหุ้นที่สะสมอยู่ในกิจการ 1.09 บาท หรือ 12.07% ของรายได้ กำไรของผู้ถือหุ้นก้อนนี้เกิดขึ้นได้ด้วยการใช้ทรัพยากรที่ดิน อาคาร และอุปกรณ์ มูลค่า 7.20 บาท เท่ากับว่ามีการประหยัดจากขนาด 15%

ถ้านำเอาการเติบโตของกำไรสุทธิรายไตรมาสที่คำนวณได้ไปเติมลงในกราฟราคาหุ้นในกรอบ 5 ปีของ SNC จะได้ผลดังภาพต่อไปนี้

                                (คลิกเพื่อขยายภาพ)

จากกราฟราคาหุ้นจะเห็นได้ว่าราคาหุ้นเริ่ม วิ่งแรงหลังจากผลประกอบการไตรมาส 2007Q1 ออกมามีกำไรเติบโต 27.08% ตามด้วยไตรมาส 2007Q2 โตต่อเนื่องอีก 53.86% ราคาหุ้นวิ่งไปทำจุดสูงสุดที่ 17.30 บาทจึงปรับฐานลงมาแล้วพยายามดีดกลับแต่ไม่สามารถทำ new high ได้ ตอนนี้เองที่เป็นอย่างคุณวิชัย  วชิรพงศ์ว่าไว้

• ท่องเอาไว้เลย "วอลุ่มพีค" คือ "ราคาพีค" และ ถ้าหุ้นปรับฐานแล้ว "รีบาวด์" แต่ไม่ทำ "นิวไฮ" ใหม่..."มันต้องลง (คลิก ที่นี่ เพื่อดูข้อคิดอื่น ๆ จากวิชัย  วชิรพงศ์)

หลังจากนั้นราคาหุ้นก็ลงอย่างต่อ เนื่องยาวนาน แม้ว่าไตรมาสถัดมากำไรสุทธิจะเติบโตต่อไปอีก 28.15% ก็ตาม การลงครั้งนี้กินเวลากว่า 2 ปี (ใครที่ซื้อหุ้นเอาไว้แล้วเก็บเข้าลิ้นชักไม่ขาย คิดผิดคิดใหม่ได้นะครับ)  เมื่อผ่านช่วงตกต่ำไปได้ระยะหนึ่งจนถึงปลายปี 2008 ราคาหุ้นเริ่มขยับขึ้นอย่างช้า ๆ จนตัดผ่านเส้นค่าเฉลี่ยรายสัปดาห์ SMA25W, SMA50W และขึ้นไปยืนเหนือ SMA100W ได้ในที่สุด ระหว่างนี้ กำไรสุทธิยังคงเติบโตเป็นลบอยู่ แต่ต่อมารายได้เริ่มโตเป็นบวกตามด้วยการเติบโตเกิน 20% ของกำไรสุทธิต่อเนื่องจากไตรมาส 2010Q1 ตราบจนถึงปัจจุบัน จากกราฟสรุปได้ว่าช่วงที่กำไรสุทธิโตเกิน 20% ต่อเนื่อง ราคาหุ้นก็เติบโตต่อเนื่องเช่นกัน

ต่อไปผมพิจารณาคุณค่าของหุ้น SNC ในแง่ของราคาต่อกำไรต่อหุ้น (P/E) และราคาต่อกำไรต่อมูลค่าทางบัญชี (P/B) โดยใช้ข้อมูลดังนี้

• กำไร ต่อหุ้น (Earning) คิดเป็นรายปี โดยรวมกำไรต่อหุ้นของ 4 ไตรมาส (12 เดือน) ล่าสุด หรือที่เรียกว่า trailing twelve month (ttm) จาก 2010Q2-2011Q1 ได้ 1.55 บาทต่อหุ้น
  
• มูลค่าทางบัญชี = มูลค่าสินทรัพย์สุทธิ (ไตรมาสล่าสุด) ได้ 6.59 บาท

กำหนดราคาหุ้นในช่วง 15 ถึง 35 บาท จะได้ข้อมูลคุณค่าหุ้นเบื้องต้นดังนี้

                                (คลิกเพื่อขยายภาพ)

ราคาหุ้น SNC ในปัจจุบันอยู่ประมาณ 25 บาท ซึ่งได้ P/B 3.80 เท่า P/E 16.15 เท่า เทียบได้กับการลงทุนพันธบัตรรัฐบาลที่ให้ดอกเบี้ย 6.19% นับว่าเป็นระดับที่เหมาะสม มีเหตุผลดี (สูงกว่า SET เล็กน้อย) ถ้าราคาหุ้นจะขึ้นไปถึง 30 บาท ผมคิดว่า P/B และ P/E ก็ยังไม่น่าเกลียดนักสำหรับหุ้นโตเร็ว แต่ margin of safety ในการเข้าลงทุนดูเหมือนจะน้อยไปนิดหน่อย การเพิ่มขึ้นของราคาหุ้นในขาขึ้นรอบปัจจุบันมีรูปแบบที่คาดเดาได้กล่าวคือ เมื่อมีการประกาศผลประกอบการรายไตรมาสออกมาดี ราคาหุ้นจะพุ่งทำ new high แล้วพักฐานออกข้างไปจนมีผลประกอบการไตรมาสถัดไปออกมาดีราคาจึงจะเพิ่มขึ้นไป อีกรอบ การเข้าลงทุนหุ้น SNC จึงไม่จำเป็นต้องรีบร้อนแต่อย่างใด นักลงทุนสามารถรอให้ราคาหุ้นที่เป็น new high อยู่ในขณะนี้พักฐานก่อนสักระยะแล้วค่อยทยอยเข้าลงทุนอย่างใจเย็น ๆ แถว ๆ 23 บาทก็ได้ครับ ในระหว่างที่ราคาหุ้น SNC เพิ่มขึ้นไปเรื่อย ๆ ในแต่ละไตรมาสที่ผ่านไป เราจึงควรติดตามค่ากำไรของผู้ถือหุ้นสะสม และการประหยัดจากขนาดสะสมต่อไป

สุดท้ายผมลองส่องให้เห็นภาพที่ทุกคนไม่อยากให้เกิด ด้วยคำถามที่ว่า ถ้า SNC เกิดเจ๊งขึ้นมาตอนนี้ ผู้ถือหุ้นจะได้เงินคืนเท่าไร ? สมมุติว่าหุ้นทั้งหมดของ SNC เป็นหุ้นสามัญ ถ้าบริษัทเลิกกิจการ ขายสินทรัพย์และชำระหนี้ทั้งหมดที่มีอยู่ แล้วเอาเงินสดที่เหลืออยู่จ่ายคืนผู้ถือหุ้น การดำเนินการดังกล่าวเขียนเป็นสมการได้ว่า สินทรัพย์ - หนี้สิน = ส่วนของผู้ถือหุ้น = มูลค่าสินทรัพย์สุทธิ (NAV) = มูลค่าทางบัญชี (book value) จากตารางข้างบน ปัจจุบันกิจการมี NAV หุ้นละ 6.59 บาท ดังนั้นอย่างน้อยเราจะได้เงินคืน 6.59 บาทต่อหุ้นครับ