มหากาพย์ ไตรภาค โดย นริศ จิระวงศ์ประภา 12

เกาะที่สี่ วิธีการมองและกำหนดจุดซื้อตามผลตอบแทนที่เราต้องการ
•
• หลายท่านที่อ่านมาถึงตรงนี้ อาจจะคาดหวังการคำนวณที่ละเอียดสลับซับซ้อนเพื่อให้ได้มาซึ่งตัวเลขที่ชัดเจนในบทนี้ ผมอยากบอกว่าผมได้ทำลายความฝันของท่านเสียแล้ว เพราะการประเมิน7ปีที่ผ่านมาของผม ยิ่งนานวันผ่านไป วิธีคำนวณมูลค่าของกิจการยิ่งหดสั้นเข้าจากในอดีต 
•
• ถ้าผมเข้าข้างตนเองว่าผมไม่ใช่คนขี้เกียจในการคำนวณ(เพราะโดยปรกติ ผมเป็นคนชอบตัวเลข) แต่เป็นเพราะผมได้ไปเจอหนทางลัดในการค้นหามูลค่าของหุ้นเข้าแล้ว หนทางนี้ผมจะเสียเวลาไปกับการศึกษากิจการมากกว่า การคำนวณมูลค่าของมัน แต่ข้อดีของวิธีนี้คืด ถ้าท่านได้เจอธุรกิจที่เข้าข่ายกลุ่มอุตสาหกรรมเดียวกัน ธุรกิจคล้ายๆกันแล้ว นั่นหมายความว่า ท่านจะสามารถเรียนรู้และคำนวณมูลค่าของกิจการได้รวดเร็วมากขึ้นมาก น้ำท่วมทุ่งแล้ว ผมว่าท่านทั้งหลายคงอยากรู้วิธีที่ผมใช้แล้ว เราลองมาดูมาถกกันนะครับ
•
• การประเมินมูลค่าของกิจการผมแบ่งการประเมินมูลค่าออกเป็นสองแนวทางคือ 
•
• 1.การประเมินมูลค่า แบบคร่าวๆ ในรูปแบบต่างๆ ผมจะเรียกการประเมินในรูปแบบนี้ว่า “การประเมินแบบพ่อค้า”แล้วกันนะครับ
•
• 2.การประเมินมูลค่าแบบมีตัวเลขที่เฉพาะเจาะจง การประเมินในแบบนี้จะเป็น
• “การประเมินแบบไฟแนนเชียล” หรือ การประเมินแบบ DCF นั่นเอง
•
• 4-5ปีช่วงหลังที่ผ่านมา ผมใช้วิธีการประเมินแบบพ่อค้ามาโดยตลอด ไม่เคยใช้การประเมินแบบDCFเลย(ยกเว้นในช่วง1-2ปีแรก) คงด้วยเพราะผมถนัดที่จะเป็นพ่อค้า(ไม่ใช่แม่ค้า)มุกฝืดๆ ฮา. สาเหตุจริงๆคือ การประเมินแบบ DCF นั้นจะต้องใช้ข้อมูลที่มากพอและ เหมาะสมที่จะใช้ในกลุ่มธุรกิจที่เรียบง่าย ไม่เหวี่ยงทั้งNPM รายได้ และอัตราการเจริญเติบโต ซึ่งค่อนข้างมีข้อจำกัดค่อนข้างมากในการประเมินมูลค่าพอสมควร และที่ผ่านมาผมเคยได้ยินอาจารย์ของผมคือ ดร.นิเวศน์ ที่ได้กล่าวไว้ว่า ท่านก็ไม่ชอบที่จะใช้ และทางอาจารย์ปู่ วอเรน บัฟเฟต์ ก็กล่าวเช่นเดียวกัน ส่วนตัวผม ที่ผ่านมาจึงไม่ได้มุ่งเน้นที่จะศึกษาเจาะลึกในด้านDCF แต่หันมาใช้วิธีแบบพ่อค้าๆ ที่สามารถประเมินมูลค่าของกิจการได้อย่างคร่าวๆคือ
•
• การประเมินมูลค่าของกิจการแบบพ่อค้า การประเมินในรูปแบบนี้จะมีปัจจัยอยู่สองตัวคือ 
• 1.PE ที่เหมาะสมของกิจการในแต่ละช่วงเวลา
• 2.กำไรที่เขาจะหาได้ในช่วงเวลานั้นๆ 
• โดยที่เราแบ่งกลุ่มธุรกิจ ศึกษารูปแบบธรรมชาติของธุรกิจ ศึกษาปัจจัยเชิงคุณภาพมาเพื่อการนี้ ในสไตล์ผมจะเริ่มจากแยกประเภทกลุ่มธุรกิจเขาออกมาก่อน
• โดยหุ้น3กลุ่มที่ผมนำมาจับรวมกันเพื่อการประเมินคือ
• 1.หุ้นโตเร็ว
• 2.หุ้นพื้นฐาน
• 3.หุ้นโตช้า
• ธรรมชาติของธุรกิจทั้งสามนี้ ผมจะต้องประเมินกำไรคร่าวๆในอนาคตของเขาให้ออก(เท่าที่เราพอมองออก) เช่น 1ปี 3ปี หรือ 5ปีข้างหน้า และเราต้องประเมินPEคร่าวๆของหุ้นในตัวนั้นๆออกมาโดยพิจารณาจากเรื่องการเติบโตในอนาคตประกอบกับคุณภาพของกิจการ และการคำนวณกำไรในอนาคตจะนำมาจากการวิเคราะห์เชิงปริมาณจากข้อมูลในอดีต ซึ่งพอเราได้PEที่เราคิดว่าเหมาะสมและกำไรในอนาคตที่เขาจะหาได้ เมื่อเรานำมาคูณกันเราจะได้มูลค่าคร่าวๆในอีก 1ปี 3ปี 5ปี. ข้างหน้า เมื่อเสร็จแล้ว เราคำนวณกลับมาหาผลตอบแทนที่เราอยากจะได้ จากราคาหุ้น ณ ตอนนั้นๆ หรือมองอีกมุมราคาหุ้น ณ ตอนนั้นก็บอกผลตอบแทนคร่าวๆในอนาคตออกมานั่นเอง 
• ตัวอย่างเช่น ธุรกิจA ตอนนี้มีราคา15บาท ด้วยการวิเคราะห์จุดอ่อน จุดแข็งในตัวธุรกิจ ธุรกิจประเภทนี้เป็นหุ้นเติบโต น่าจะสามารถเติบโตได้มากกว่า10เปอร์เซนต์ต่อปีได้ต่อเนื่องอีก5ปีในอนาคต จุดอ่อนของบริษัทนี้ที่ควรเฝ้าติดตามมีเรื่องงบการขยายกิจการ และจุดอิ่มตัวในอีก5ปีข้างหน้า วิเคราะห์อำนาจการต่อรองค่อนข้างสูง สามารถปรับราคาได้ตามราคาต้นทุน และกระจายฐานลูกค้าค่อนข้างดี มีแบรนด์ที่แข็งแกร่ง ประเมินรอบด้านแล้ว PEที่เหมาะสมในปีหน้าควรอยู่ที่12เท่า PEเหมาะสมในอีก5ปีข้างหน้าควรอยู่ที่10เท่า(คิดในเชิงปลอดภัย)หรือ12เท่า(คิดในเชิงรุก) EPSใน4ไตรมาสข้างหน้าคิดว่าได้กำไร2บาทต่อหุ้น ในอีก5ปีข้างหน้าเขาจะมีEPSอยู่ที่3.2บาท(ถ้าโต10เปอร์เซนต์ทบต้นต่อปี) ราคาหุ้นที่เหมาะสมในปีนี้อยู่ที่2คูณ12=24บาทต่อหุ้น และราคาหุ้นอีก5ปีข้างหน้าเหมาะสมอยู่ที่32-38.4บาทต่อหุ้น(ถ้าจะยึดค่าเฉลี่ยอยู่ที่35.2บาทต่อหุ้น) อัพไซด์ของหุ้นตัวนี้อยู่ที่60เปอร์เซนต์ใน1ปีข้างหน้า และเฉลี่ย5ปีประมาณ18.5เปอร์เซ็นต์ทบต้นบวกเงินปันผลที่จะได้ในแต่ละปี 
•
• ถ้าผลตอบแทนที่คาดหวังนั้นไม่ได้อย่างที่คิด จะมีสาเหตุมาจาก
• 1.เราประเมินค่าPEที่สูงหรือต่ำเกินไป
• 2.เราประเมินผลกำไรในอนาคตเขาผิด
• ซึ่งความผิดทั้งสองแบบนั้น ถ้าเรามีการฝึกที่สม่ำเสมอ ไม่นานนักเราก็จะสามารถประเมินPEและผลกำไรของธุรกิจได้แม่นยำมากขึ้นตามประสบการณ์ที่สูงขึ้น
•
• แต่สำหรับกลุ่ม4และ5คือหุ้นกลุ่มวัฎจักรและหุ้นฟื้นตัว ผมจะใช้วิธีดู P/BV ROE ที่ต่ำเตี้ยติดดินเป็นหลัก และมองภาพใหญ่ๆ หาจุดกลับตัวของอุตสาหกรรมหรือตัวธุรกิจ แล้วทำการเจาะวิเคราะห์ปัจจัยเชิงปริมาณประกอบเพื่อเลือกหุ้นที่จะลงทุน 
• แต่จากก่อนหน้านี้ผมได้กล่าวไว้ว่า ถ้าเป็นมือใหม่ควรหลีกห่างจากหุ้นวัฎจักรเพราะการประเมิน PE และกำไรบรรทัดสุดท้ายค่อนข้างยากมาก จากสาเหตุที่NPMของธุรกิจประเภทนี้จะเหวี่ยงสูงมากตามความต้องการของสินค้า ทำให้ผมคิดว่าการประเมินมูลค่ากำไรของหุ้นกลุ่มนี้ ให้มองภาพใหญ่ๆและเจาะความต้องการในดีมานต์ซัพพลายให้ออก หาจุดซื้อในตอนอุตสาหกรรมนี้ใกล้ล่มสลายกันเกือบหมด ใช้ปัจจัยเชิงปริมาณค้นหาธุรกิจที่ต้นทุนต่ำที่สุด และพร้อมในโอกาสการขยายกำลังการผลิตที่จะมาถึง การซื้อหุ้นกลุ่มนี้ควรดูค่าP/BV และ ROEเป็นหลักมากกว่าค่าPE และควรจะขายเมื่อมีคนทั่วไปรับรู้ข่าวว่ากลุ่มธุรกิจนี้ฟื้นตัว ประกอบกับโบรกเกอร์และนายตลาดที่ประเมินPEให้อย่างสวยหรูโดยคิดว่า กำไรที่ดีในปีนั้นๆของบริษัทจะสามารถรักษาให้คงอยู่ในระดับนี้ได้ตลอดไป ส่วนหุ้นฟื้นตัว จุดที่เลือกซื้อเหมือนกับเลือกซื้อหุ้นวัฎจักร เพราะหุ้นวัฎจักรก็หุ้นฟื้นตัวประเภทหนึ่งที่มีเป็นรอบๆตามธรรมชาติของธุรกิจ แต่หุ้นฟื้นตัวนั้นบางธุรกิจอาจจะกลายร่างเป็นหุ้นเติบโตจากการเปลี่ยนโครงสร้างของธุรกิจก็เป็นได้ เราก็ต้องมาประเมินPEของธุรกิจนี้ใหม่อีกครั้งหนึ่งในมุมมองของการประเมินโดยPEตามวิธีของหุ้นกลุ่มเติบโต
•
• หุ้นกลุ่มสุดท้าย คือหุ้นทรัพย์สินมาก หุ้นกลุ่มนี้จะพิเศษอยู่ที่ บริษัทได้อมของดีๆไว้โดยการบันทึกทรัพย์สินไม่ตรงกับปัจจุบัน เพราะฉะนั้น วิธีที่ดีที่สุดของการวิเคราะห์หุ้นกลุ่มนี้คือ 
•
• 1.ประเมินมูลค่าเหมาะสมของธุรกิจเมื่อผู้บริหารยอมปลดล๊อคทรัพย์สินนั้นออกมาจากงบดุลมาหางบกำไรขาดทุน(ถ้าปลดล๊อคจากงบดุลไปงบดุล เท่าที่เห็นตลาดจะไม่ค่อยตอบสนองรับข่าวสักเท่าไหร่)
•
• 2.ค้นหาตัวเร่งที่จะทำให้ผู้บริหารกระทำในข้อที่1.
• ถ้าเรายังมองไม่ออกในข้อที่2 ผมคิดว่าการซื้อลงทุนในหุ้นกลุ่มนี้ไม่น่าจะได้ผลตอบแทนในระยะยาวที่ดีนัก เพราะโดยส่วนมากหุ้นประเภทนี้ในเมืองไทย กลุ่มผู้บริหารถือครองหุ้นในสัดส่วนที่ค่อนข้างสูง(เกิน50เปอร์เซ็นต์) การเทคโอเวอร์ทั้งแบบเป็นมิตรและไม่เป็นมิตร จึงกระทำได้ค่อนข้างยาก การปลดล๊อคในทรัพย์สินจึงอาจจะไม่เกิดขึ้นเลยใน10ปีข้างหน้า ผลตอบแทนของเราที่ไปคาดหวังในส่วนนี้จึงอาจจะได้แค่ผลตอบแทนที่เขาหากำไรได้ในแต่ละปีเท่านั้นเอง
•
• ข้อเสริมควรจำ
•
• “ถ้าเราต้องผลตอบแทนที่สูง เราควรเน้นการลงทุนไปที่หุ้นสามกลุ่มดังนี้”
• -หุ้นกลุ่มโตเร็ว
• -หุ้นกลุ่มฟื้นตัว
• -หุ้นกลุ่มวัฎจักร
•
• ***หุ้นทั้งสามกลุ่มนี้ ถ้ามีการลงทุนถูกที่ถูกเวลา เราอาจจะได้ผลตอบแทนมากกว่า1เท่าภายใน1ปี แต่ถ้าราคาขึ้นมารับข่าวแล้ว ความเสี่ยงก็มีสูงมากขึ้นตามราคาหุ้นที่สูงขึ้น(แต่ไม่ได้หมายความว่าราคาหุ้น ณ ตอนนั้นถูกหรือแพง) นักลงทุนที่เข้ามาทีหลัง จงอย่าโลภเกินความรู้ ควรศึกษาธุรกิจอย่างจริงๆจังๆ คำนวณมูลค่าของกิจการให้ออก จึงค่อยตัดสินใจว่าทำการลงทุนในตัวธุรกิจนั้นๆหรือไม่ และที่ราคาเท่าไหร่(คำนวณจากผลตอบแทนที่อยากจะได้) การเข้ามาลงทุนในช่วงที่ตลาดส่วนมากรับรู้ข่าวแล้วจะต้องใจเย็นและระมัดระวังให้มากขึ้นกว่าผู้ค้นพบ เพราะถึงแม้ในระยะ1-2ปีข้างหน้าเรายังเห็นส่วนต่างราคาที่เหมาะสม มีอีกพอสมควร แต่ไม่ได้หมายความว่าราคาหุ้นในระยะสั้นจะลงไม่ได้ เพราะด้วยที่ราคาหุ้นในช่วงที่ผ่านมาอาจจะขึ้นมามากแล้ว การปรับฐานราคาอาจจะเกิดขึ้นได้เป็นระยะตามข่าวที่เกิดขึ้นในช่วงนั้นๆ การลงทุนในหุ้นสามกลุ่มนี้ จึงมักมีทั้งคนได้และเสียในช่วงเวลา1-2ปีของราคาหุ้นที่กำลังปรับตัว โดยเฉพาะหุ้นฟื้นตัวและวัฎจักร แต่ถ้าเป็นหุ้นเติบโตที่มีคุณภาพ ซึ่งมีเวลาเป็นเพื่อน กลยุทธ์การถือครองหุ้นยาวๆไปกับธุรกิจที่เติบโต จะเป็นกลยุทธ์ที่ดีที่ถูกต้องและปลอดภัยต่อการลงทุนของเรา***
•
• ***หุ้นพื้นฐาน หุ้นกลุ่มนี้จะสามารถเติบโตไปเรื่อยๆตามการขยายตัวของเศรษฐกิจ การขยายตัวของธุรกิจสามารถขับเคลื่อนด้วยตัวของมันเอง คนที่ไม่ชอบความเสี่ยงต้องการความมั่นคง ให้ลงทุนในหุ้นกลุ่มนี้ โดยคำนวณผลตอบแทนที่ต้องการเปรียบเทียบกับPEในตลาดและคาดการณ์การเติบโตของเขา ถ้าราคาหุ้นยังแพงก็ให้รอ หาจังหวะซื้อตอนที่ราคาหุ้นถูกเทกระจาดจากนายตลาด ถ้าราคาหุ้นไม่แพงก็ซื้อและถือครอง กำไรที่คาดว่าจะได้ก็มาจากการเติบโตของบริษัทบวกเงินปันผลนั่นเอง***
•
• ***หุ้นโตช้าและหุ้นทรัพย์สินมาก ผู้ซื้อหุ้นทั้งสองกลุ่มนี้ จะต้องมีความอดทนในผลตอบแทนที่อาจจะแพ้ตลาดอยู่เสมอๆในช่วงตลาดที่เป็นขาขึ้น แต่หุ้นกลุ่มนี้จะมีเงินปันผล และ ราคาที่ถูกกว่าความเป็นจริง เป็นเบาะรองรับเวลาตลาดเป็นหุ้นขาลง ถ้าเรามีความพอเพียงแล้ว จะเกษียณชีวิตด้วยเงินปันผล และจะไม่ได้ติดตามเจาะลึกในผลประกอบการของบริษัท การแบ่งเงินลงทุนมาอยู่ในหุ้นโตช้าที่มีปันผลสูงๆ ก็น่าจะเป็นกลยุทธ์ที่ดี ที่ปลอดภัยกว่าเราไปลงทุนในหุ้นที่ดี แต่มีPEสูงๆทั้งพอร์ต***
•
• ***การวิเคราะห์ปัจจัยเชิงคุณภาพเพื่อที่จะให้เราสามารถแยกเพชรพลอยออกจากกรวด เพื่อที่จะกำหนดค่าPEในอนาคตได้ว่า ธุรกิจนี้ในอนาคต หนึ่งปี สามปี ห้าปีข้างหน้าควรมีPEอยู่ที่เท่าไหร่***
•
• ***การวิเคราะห์ปัจจัยเชิงปริมาณ เพื่อที่จะหาผลกำไรในอนาคตของธุรกิจที่เราศึกษา การมองเห็นธรรมชาติของธุรกิจจากปัจจัยเชิงคุณภาพ บวกกับ การเห็นงบการเงิน(ปัจจัยเชิงปริมาณ)ในอดีต ทำให้เราสามารถคำนวณผลกำไรในอนาคตของธุรกิจนี้ได้อย่างคร่าวๆ***