Value Way : มูลค่าที่แท้จริง
เวลาเราจะซื้อหุ้นกันสักครั้งนั้น ถ้าหากเราไม่คิดอะไรมากและซื้อหุ้นเพื่อขายในราคาที่สูงขึ้น เราคงไม่ต้องศึกษาค้นคว้าหาข้อมูลอะไรกันมากมาย ฟังนักวิเคราะห์ หาข่าวลือก็พอจะเลือกซื้อหุ้นได้บ้าง แต่ทั้งนี้ไม่สามารถบอกได้ว่าจะได้เงินหรือเสียเงิน ทั้งหมดขึ้นอยู่กับดวง
วันนี้ ได้คุยกับน้องคนหนึ่ง ทำงานเป็นเจ้าหน้าที่การตลาดของโบรกเกอร์แห่งหนึ่ง เจ้าน้องคนนี้แปลกตรงที่ว่า ตัวเองเป็นนักลงทุนแบบเน้นคุณค่าหรือ Value Investor แต่ต้องไปทำงานเป็นเจ้าหน้าที่การตลาดที่ต้องคอยเชียร์ซื้อเชียร์ขายหุ้น
เขา เล่าให้ผมฟังว่า เขาต้องซื้อหุ้นขายหุ้นให้กับลูกค้าทุกวัน ซื้อแล้วได้กำไรก็ดีไป ซื้อแล้วขายขาดทุนก็ต้องหาคำปลอบใจลูกค้าทุกครั้งไป เห็นได้ว่าคนที่ลงทุนแบบเลือกหุ้นดีๆ กันจริงๆ จังๆ นั้นหาแทบไม่เจอ ฟังแล้วผมเองก็รู้สึกท้อใจว่าทำไมพวกเราคนไทยจึงนิยมแต่จะทำอะไรที่ง่ายๆ แต่เสี่ยงสูงๆ
สำหรับนักลงทุนแบบเน้นคุณค่านั้น เท่าที่เห็นก็มักจะรอบคอบในการเลือกกิจการพอสมควร บางคนสนใจในการตรวจสอบข้อมูลบริษัทมากจนละเอียดลออจนใน www.thaivi.com มีห้อง “ร้อยคน ร้อยหุ้น” ซึ่งจัดเก็บข้อมูลเกี่ยวกับหุ้นโดยสมาชิกที่สนใจหุ้นบริษัทนั้นๆ เอาไว้หลายบริษัท และพร้อมๆ กับข้อคิดเห็นของสมาชิกที่จัดทำเองและผู้อื่น นับเป็นแหล่งข้อมูลที่ดีที่หนึ่ง
ต่อจากนั้นสิ่งที่พวกเขาสนใจต่อมา ก็คือ การหามูลค่าที่แท้จริงหรือ Intrinsic Value ซึ่งเป็นข้อมูลที่เหล่านักลงทุนแบบเน้นคุณค่าต้องการทราบมากที่สุด และเป็นเรื่องที่ค่อนข้างซับซ้อนเอาการ ทั้งนี้เพราะนักลงทุนแบบเน้นคุณค่านั้นต้องการที่จะ “มีกำไรเมื่อซื้อ” ถ้าเราซื้อหุ้นที่มีราคาต่ำกว่ามูลค่าเมื่อใด เมื่อนั้นเราจะปลอดภัยเพราะมี “ส่วนต่างความปลอดภัย หรือ Margin of Safety” เพราะอย่างไรราคาต้องวิ่งให้ทันมูลค่าแน่นอน จะช้าหรือเร็วนั้นอีกเรื่องหนึ่ง
สำหรับการคำนวณหามูลค่าที่แท้จริงนั้นเราสามารถคำนวณได้ 3 รูปแบบ แต่ ละแบบต้องอาศัยการศึกษาข้อมูลเชิงลึกทั้งสิ้น และแต่ละรูปแบบก็ต้องเลือกใช้กับกิจการในแบบต่างๆ กันและในระยะเวลาคาดหวังที่จะถือหุ้นนั้นๆ ต่างกัน
การคำนวณมูลค่าที่แท้จริง ด้วยวิธีการ "Reproduction Cost of Assets"
วิธี การนี้ต้องอาศัยข้อมูลในงบดุล เพื่อหามูลค่าทางบัญชีที่แท้จริงของกิจการ กล่าวคือต้องมีการปรับปรุงรายการในงบดุลเสียใหม่ให้เป็นแบบที่เป็นได้ เช่น ค่าความนิยมนั้นบริษัทตั้งเอาไว้สูงเกินจริงหรือไม่ หรือในกรณีล้มละลายนั้นค่าความนิยมนั้นไม่มีมูลค่าเลย เพราะเป็นสินทรัพย์ที่จับต้องไม่ได้ หรือสินค้าคงคลัง เราก็ต้องปรับมูลค่าในกรณีขายออกทันทีว่าจะเหลือมูลค่าเท่าไร หรือบริษัทอาจมีที่ดินที่บันทึกบัญชีเอาไว้ที่มูลค่าเดิมไม่ได้ปรับปรุงใหม่ เราก็ต้องปรับปรุงมูลค่าเพิ่มให้
วิธีการนี้เราจะประเมินมูลค่า โดยไม่สนใจอนาคตของกิจการ ไม่สนใจอดีต ให้ความสำคัญเพียงว่าบริษัทนี้เหลือมูลค่าเท่าไรในตอนนี้ หากมูลค่านั้นสูงกว่าราคามากๆ เราซื้อไว้เมื่อมีการชำระบัญชีใช้หนี้ใช้สินหมดแล้วก็ยังเหลือถึงผู้ถือหุ้น วิธีการนี้เราคุ้นเคยในชื่อ “อัตราส่วนราคาต่อมูลค่าทางบัญชีหรือ PBV) บริษัทเหล่านี้หาได้มากในช่วงวิกฤติเศรษฐกิจ เช่นพวกกิจการโรงกลั่นน้ำมัน โรงงานปิโตรเคมี ฯ
การคำนวณมูลค่าที่แท้จริง ด้วยวิธีการ "Earning Power Value"
วิธีการนี้อาศัยข้อมูลในงบกำไรขาดทุนเพื่อหาความสามารถในการทำกำไรในอนาคตสั้นๆ ปีสองปี แน่นอนครับเราต้องปรับปรุงรายการในงบกำไรขาดทุนให้สะท้อนภาพการทำกำไรที่แท้ จริงก่อน ต้องตรวจสอบการรับรู้รายได้ ต้นทุนให้ถูกต้องอย่างที่ควรจะเป็น หลังจากปรับปรุงตัวเลขต่างๆ เรียบร้อยแล้วเราจะได้กำไรต่อหุ้นที่ควรจะเป็น
จาก นั้นก็กำหนดอัตราต้นทุนเงินทุนของเรา เน้นนะครับว่าของเราโดยเราเองหวังว่าจะได้รับผลตอบแทนเท่าไร เช่นต้องการผลตอบแทนจากการลงทุนในหุ้นนี้ 10% ก็เอา 10% นี้เป็นตัวหารกำไรนั้น เช่น กำไรต่อหุ้นเท่ากับ 0.5 บาทต่อหุ้น ผลตอบแทนที่เราต้องการ 10% เราจะได้ราคาที่เหมาะสมที่ 0.5/0.1 = 5 บาทต่อหุ้น ถ้าราคาหุ้นสูงกว่านี้ เราก็ยังไม่ซื้อ ต้องรอครับ วิธีการนี้จริงๆ แล้วคือการหาราคาต่อกำไรหรือ PE ratio นั่นเองครับ
ใน กรณีนี้คือ PE เท่ากับ 10 เท่านั่นเอง หาก PE สูงกว่านี้ เราว่าแพงไป บริษัทและเวลาที่เหมาะจะใช้วิธีการนี้คือกลุ่มที่กำลังฟื้นตัว และเราเห็นว่าฟื้นแน่ๆ เช่นกลุ่มปิโตรฯ หรือกลุ่มอุตสาหกรรมหนักๆ นั่นแหละครับ
โดยทั่วไปแล้วนักลงทุนพื้นฐานมักจะใช้ทั้งสอง วิธีการนั่นแหละครับ แต่ทำกันง่ายๆ โดยดูแค่ PBV ประกอบกับ PE ถ้าสองตัวนี้ต่ำๆ แล้วเป็นใช้ได้ จริงๆ แล้วปรับปรุงตัวเลขในงบการเงินสักหน่อยหรืออย่างน้อยตรวจงบการเงินสักหน่อย แล้วค่อยเอาตัวเลขมาใช้ตัดสินใจก็จะดีมาก
การตรวจงบกระแสเงินสด เพื่อหาเงินสดของกิจการนั้น เราถือเป็นส่วนหนึ่งของ วิธีการ Reproduction Cost of Assets เพราะเงินสดคือสินทรัพย์ นักลงทุนบางท่านชอบหาหุ้นที่มีสินทรัพย์มากๆ แต่ราคาหุ้นยังไม่สะท้อนมูลค่า ผมก็เห็นว่าใช้ได้ผลดี แต่ถ้าหุ้นใหญ่ไม่ยอมปลดปล่อยมูลค่าออกมาก็ต้องรอกันนานหน่อย หรือบางบริษัทเงินสดมากแต่ไม่ยอมจ่ายปันผลออกมา เก็บเอาไว้หรือไปลงทุนเล็กๆ น้อยๆ ก็ไม่ดีนะครับ ควรให้ผู้ถือหุ้นตัดสินใจเองว่าจะเอาไปลงทุนอะไรที่ได้ผลตอบแทนที่มากกว่า
การคำนวณมูลค่าที่แท้จริงด้วยวิธีการ "Discount Cash Flow"
วิธี การนี้ค่อนข้างซับซ้อน และต้องอาศัยทฤษฎีทางการเงินเข้ามาเกี่ยวข้องมาก อีกทั้งองค์ประกอบและสมมติฐานที่ใช้ในการคำนวณนั้นหากต่างกันเล็กน้อยก็ทำ ให้มูลค่าที่คำนวณได้ต่างกันมากมาย วิธีการนี้เหมาะสำหรับหุ้นของกิจการที่มั่นคง รายได้ กำไรเติบโตสม่ำเสมอ เราจะต้องสามารถคาดการณ์อัตราการเติบโตได้อย่างใกล้เคียง
บริษัท ประเภทเศรษฐกิจดี กำไรดี เศรษฐกิจแย่ กำไรหด ใช้วิธีการนี้ไม่ได้ครับ เพราะจะทำให้การคำนวณตัวเลขผิดพลาดได้มาก วิธีการนี้จึงไม่ค่อยนิยมใช้กัน เพราะซับซ้อน และหาบริษัทดีๆ อย่างว่ามาคำนวณแบบนี้ไม่ค่อยได้
วิธี การคำนวณทั้ง 3 แบบนั้น มีข้อดี และข้อจำกัดแตกต่างกัน เราในฐานะนักลงทุนต้องเลือกใช้ให้เหมาะกับบริษัทและช่วงเวลา และทั้งยังต้องศึกษาหาความรู้ในด้านการวิเคราะห์งบการเงินเอาไว้ให้มากเพื่อ ป้องกัน “กับดักมูลค่า”
คุณๆ คงว่า พวก Value Investor นี่มันคิดกันอย่างนี้มันจะทันกินหรือ? ก็ต้องบอกว่า ไม่กลัวไม่ทันกิน แต่กลัวไม่ได้กิน หรือ ไม่ชอบไปงานเลี้ยงตอนเขาเลิกกันแล้วครับ เพราะนอกจากไม่ได้กินอะไรแล้วยังแถมต้องอยู่ล้างจาน อีกต่างหาก!
วันนี้ ได้คุยกับน้องคนหนึ่ง ทำงานเป็นเจ้าหน้าที่การตลาดของโบรกเกอร์แห่งหนึ่ง เจ้าน้องคนนี้แปลกตรงที่ว่า ตัวเองเป็นนักลงทุนแบบเน้นคุณค่าหรือ Value Investor แต่ต้องไปทำงานเป็นเจ้าหน้าที่การตลาดที่ต้องคอยเชียร์ซื้อเชียร์ขายหุ้น
เขา เล่าให้ผมฟังว่า เขาต้องซื้อหุ้นขายหุ้นให้กับลูกค้าทุกวัน ซื้อแล้วได้กำไรก็ดีไป ซื้อแล้วขายขาดทุนก็ต้องหาคำปลอบใจลูกค้าทุกครั้งไป เห็นได้ว่าคนที่ลงทุนแบบเลือกหุ้นดีๆ กันจริงๆ จังๆ นั้นหาแทบไม่เจอ ฟังแล้วผมเองก็รู้สึกท้อใจว่าทำไมพวกเราคนไทยจึงนิยมแต่จะทำอะไรที่ง่ายๆ แต่เสี่ยงสูงๆ
สำหรับนักลงทุนแบบเน้นคุณค่านั้น เท่าที่เห็นก็มักจะรอบคอบในการเลือกกิจการพอสมควร บางคนสนใจในการตรวจสอบข้อมูลบริษัทมากจนละเอียดลออจนใน www.thaivi.com มีห้อง “ร้อยคน ร้อยหุ้น” ซึ่งจัดเก็บข้อมูลเกี่ยวกับหุ้นโดยสมาชิกที่สนใจหุ้นบริษัทนั้นๆ เอาไว้หลายบริษัท และพร้อมๆ กับข้อคิดเห็นของสมาชิกที่จัดทำเองและผู้อื่น นับเป็นแหล่งข้อมูลที่ดีที่หนึ่ง
ต่อจากนั้นสิ่งที่พวกเขาสนใจต่อมา ก็คือ การหามูลค่าที่แท้จริงหรือ Intrinsic Value ซึ่งเป็นข้อมูลที่เหล่านักลงทุนแบบเน้นคุณค่าต้องการทราบมากที่สุด และเป็นเรื่องที่ค่อนข้างซับซ้อนเอาการ ทั้งนี้เพราะนักลงทุนแบบเน้นคุณค่านั้นต้องการที่จะ “มีกำไรเมื่อซื้อ” ถ้าเราซื้อหุ้นที่มีราคาต่ำกว่ามูลค่าเมื่อใด เมื่อนั้นเราจะปลอดภัยเพราะมี “ส่วนต่างความปลอดภัย หรือ Margin of Safety” เพราะอย่างไรราคาต้องวิ่งให้ทันมูลค่าแน่นอน จะช้าหรือเร็วนั้นอีกเรื่องหนึ่ง
สำหรับการคำนวณหามูลค่าที่แท้จริงนั้นเราสามารถคำนวณได้ 3 รูปแบบ แต่ ละแบบต้องอาศัยการศึกษาข้อมูลเชิงลึกทั้งสิ้น และแต่ละรูปแบบก็ต้องเลือกใช้กับกิจการในแบบต่างๆ กันและในระยะเวลาคาดหวังที่จะถือหุ้นนั้นๆ ต่างกัน
การคำนวณมูลค่าที่แท้จริง ด้วยวิธีการ "Reproduction Cost of Assets"
วิธี การนี้ต้องอาศัยข้อมูลในงบดุล เพื่อหามูลค่าทางบัญชีที่แท้จริงของกิจการ กล่าวคือต้องมีการปรับปรุงรายการในงบดุลเสียใหม่ให้เป็นแบบที่เป็นได้ เช่น ค่าความนิยมนั้นบริษัทตั้งเอาไว้สูงเกินจริงหรือไม่ หรือในกรณีล้มละลายนั้นค่าความนิยมนั้นไม่มีมูลค่าเลย เพราะเป็นสินทรัพย์ที่จับต้องไม่ได้ หรือสินค้าคงคลัง เราก็ต้องปรับมูลค่าในกรณีขายออกทันทีว่าจะเหลือมูลค่าเท่าไร หรือบริษัทอาจมีที่ดินที่บันทึกบัญชีเอาไว้ที่มูลค่าเดิมไม่ได้ปรับปรุงใหม่ เราก็ต้องปรับปรุงมูลค่าเพิ่มให้
วิธีการนี้เราจะประเมินมูลค่า โดยไม่สนใจอนาคตของกิจการ ไม่สนใจอดีต ให้ความสำคัญเพียงว่าบริษัทนี้เหลือมูลค่าเท่าไรในตอนนี้ หากมูลค่านั้นสูงกว่าราคามากๆ เราซื้อไว้เมื่อมีการชำระบัญชีใช้หนี้ใช้สินหมดแล้วก็ยังเหลือถึงผู้ถือหุ้น วิธีการนี้เราคุ้นเคยในชื่อ “อัตราส่วนราคาต่อมูลค่าทางบัญชีหรือ PBV) บริษัทเหล่านี้หาได้มากในช่วงวิกฤติเศรษฐกิจ เช่นพวกกิจการโรงกลั่นน้ำมัน โรงงานปิโตรเคมี ฯ
การคำนวณมูลค่าที่แท้จริง ด้วยวิธีการ "Earning Power Value"
วิธีการนี้อาศัยข้อมูลในงบกำไรขาดทุนเพื่อหาความสามารถในการทำกำไรในอนาคตสั้นๆ ปีสองปี แน่นอนครับเราต้องปรับปรุงรายการในงบกำไรขาดทุนให้สะท้อนภาพการทำกำไรที่แท้ จริงก่อน ต้องตรวจสอบการรับรู้รายได้ ต้นทุนให้ถูกต้องอย่างที่ควรจะเป็น หลังจากปรับปรุงตัวเลขต่างๆ เรียบร้อยแล้วเราจะได้กำไรต่อหุ้นที่ควรจะเป็น
จาก นั้นก็กำหนดอัตราต้นทุนเงินทุนของเรา เน้นนะครับว่าของเราโดยเราเองหวังว่าจะได้รับผลตอบแทนเท่าไร เช่นต้องการผลตอบแทนจากการลงทุนในหุ้นนี้ 10% ก็เอา 10% นี้เป็นตัวหารกำไรนั้น เช่น กำไรต่อหุ้นเท่ากับ 0.5 บาทต่อหุ้น ผลตอบแทนที่เราต้องการ 10% เราจะได้ราคาที่เหมาะสมที่ 0.5/0.1 = 5 บาทต่อหุ้น ถ้าราคาหุ้นสูงกว่านี้ เราก็ยังไม่ซื้อ ต้องรอครับ วิธีการนี้จริงๆ แล้วคือการหาราคาต่อกำไรหรือ PE ratio นั่นเองครับ
ใน กรณีนี้คือ PE เท่ากับ 10 เท่านั่นเอง หาก PE สูงกว่านี้ เราว่าแพงไป บริษัทและเวลาที่เหมาะจะใช้วิธีการนี้คือกลุ่มที่กำลังฟื้นตัว และเราเห็นว่าฟื้นแน่ๆ เช่นกลุ่มปิโตรฯ หรือกลุ่มอุตสาหกรรมหนักๆ นั่นแหละครับ
โดยทั่วไปแล้วนักลงทุนพื้นฐานมักจะใช้ทั้งสอง วิธีการนั่นแหละครับ แต่ทำกันง่ายๆ โดยดูแค่ PBV ประกอบกับ PE ถ้าสองตัวนี้ต่ำๆ แล้วเป็นใช้ได้ จริงๆ แล้วปรับปรุงตัวเลขในงบการเงินสักหน่อยหรืออย่างน้อยตรวจงบการเงินสักหน่อย แล้วค่อยเอาตัวเลขมาใช้ตัดสินใจก็จะดีมาก
การตรวจงบกระแสเงินสด เพื่อหาเงินสดของกิจการนั้น เราถือเป็นส่วนหนึ่งของ วิธีการ Reproduction Cost of Assets เพราะเงินสดคือสินทรัพย์ นักลงทุนบางท่านชอบหาหุ้นที่มีสินทรัพย์มากๆ แต่ราคาหุ้นยังไม่สะท้อนมูลค่า ผมก็เห็นว่าใช้ได้ผลดี แต่ถ้าหุ้นใหญ่ไม่ยอมปลดปล่อยมูลค่าออกมาก็ต้องรอกันนานหน่อย หรือบางบริษัทเงินสดมากแต่ไม่ยอมจ่ายปันผลออกมา เก็บเอาไว้หรือไปลงทุนเล็กๆ น้อยๆ ก็ไม่ดีนะครับ ควรให้ผู้ถือหุ้นตัดสินใจเองว่าจะเอาไปลงทุนอะไรที่ได้ผลตอบแทนที่มากกว่า
การคำนวณมูลค่าที่แท้จริงด้วยวิธีการ "Discount Cash Flow"
วิธี การนี้ค่อนข้างซับซ้อน และต้องอาศัยทฤษฎีทางการเงินเข้ามาเกี่ยวข้องมาก อีกทั้งองค์ประกอบและสมมติฐานที่ใช้ในการคำนวณนั้นหากต่างกันเล็กน้อยก็ทำ ให้มูลค่าที่คำนวณได้ต่างกันมากมาย วิธีการนี้เหมาะสำหรับหุ้นของกิจการที่มั่นคง รายได้ กำไรเติบโตสม่ำเสมอ เราจะต้องสามารถคาดการณ์อัตราการเติบโตได้อย่างใกล้เคียง
บริษัท ประเภทเศรษฐกิจดี กำไรดี เศรษฐกิจแย่ กำไรหด ใช้วิธีการนี้ไม่ได้ครับ เพราะจะทำให้การคำนวณตัวเลขผิดพลาดได้มาก วิธีการนี้จึงไม่ค่อยนิยมใช้กัน เพราะซับซ้อน และหาบริษัทดีๆ อย่างว่ามาคำนวณแบบนี้ไม่ค่อยได้
วิธี การคำนวณทั้ง 3 แบบนั้น มีข้อดี และข้อจำกัดแตกต่างกัน เราในฐานะนักลงทุนต้องเลือกใช้ให้เหมาะกับบริษัทและช่วงเวลา และทั้งยังต้องศึกษาหาความรู้ในด้านการวิเคราะห์งบการเงินเอาไว้ให้มากเพื่อ ป้องกัน “กับดักมูลค่า”
คุณๆ คงว่า พวก Value Investor นี่มันคิดกันอย่างนี้มันจะทันกินหรือ? ก็ต้องบอกว่า ไม่กลัวไม่ทันกิน แต่กลัวไม่ได้กิน หรือ ไม่ชอบไปงานเลี้ยงตอนเขาเลิกกันแล้วครับ เพราะนอกจากไม่ได้กินอะไรแล้วยังแถมต้องอยู่ล้างจาน อีกต่างหาก!