อ่าน CEO จากปันผล
ช่วง นี้เป็นฤดูกาลของการจ่ายปันผลของบริษัทจดทะเบียน นักลงทุนหลายคนคงจะมีความสุขจากเงินปันผลที่ได้รับ แต่ผมเองนั้นไม่ได้รู้สึกอะไรมากนัก เพราะเมื่อบริษัทมีการจ่ายปันผลออกมาราคาหุ้นก็มักจะลดลงมาคิดเป็นเม็ดเงิน แล้วก็พอ ๆ กัน เงินสดที่ได้รับมาผมก็นำไปซื้อหุ้นหมด สรุปแล้วพอร์ตผมก็ยังคงมีมูลค่าเท่าเดิมแม้ว่าจำนวนหุ้นจะเปลี่ยนไปบ้าง ดังนั้นสำหรับผมแล้ว หุ้นจะจ่ายปันผลมากหรือหุ้นจะจ่ายปันผลน้อยเมื่อเทียบกับราคาหุ้นจึงไม่ใช่ ประเด็นสำคัญนัก พูดง่าย ๆ ผมไม่ใช่นักลงทุน “หุ้นปันผล” ที่เลือกลงทุนในหุ้นที่จ่ายปันผลงามเป็นพิเศษ แต่สิ่งที่ผมจะดูเกี่ยวกับปันผลนั้นกลับเป็นเรื่องของ “สัญญาณ” ที่มาจากนโยบายการจ่ายเงินปันผลของบริษัท ผมคิดว่าการจ่ายปันผลของแต่ละบริษัทบอกอะไรต่าง ๆ เรามากรวมถึง “นิสัย” หรือพฤติกรรมของ CEO เหตุผลก็คือ การจ่ายปันผลนั้นเป็นเรื่องของการจ่ายเม็ดเงินจากการควบคุมของ CEO ไปสู่มือของผู้ถือหุ้น ซึ่งบางทีก็เป็นคนละคนและผลประโยชน์ไม่สอดคล้องกัน
หุ้น ของบริษัทที่มี CEO เป็นมืออาชีพและผู้ถือหุ้นใหญ่เป็นบริษัทมหาชนต่างประเทศนั้นเป็นตัวอย่าง ที่ชัดเจนที่สุดที่ผลประโยชน์ของผู้บริหารกับผู้ถือหุ้นโดยเฉพาะรายย่อยนั้น แตกต่างกันมาก นั่นคือ CEO มักจะพยายามจ่ายปันผลน้อยที่สุดเมื่อเทียบกับกำไรในแต่ละปี เพราะผู้บริหารของบริษัทแบบนี้มักไม่ได้ถือหุ้นดังนั้นการจ่ายปันผลมากเขา ไม่ได้อะไร ในขณะที่การเก็บเงินไว้เขาสามารถเอาไปใช้จ่ายได้สะดวกและทำให้บริษัทมีความ มั่นคงและทำให้การบริหารงานของตนเองนั้นสบายขึ้นมาก ส่วนในด้านของบริษัทแม่ที่เป็นเจ้าของและเป็นผู้ถือหุ้นใหญ่นั้น จริง ๆ ก็อาจจะไม่มีเจ้าของเช่นกัน ดังนั้น เขาจึงไม่สนใจมากนักว่าจะต้องได้รับปันผลมาก ๆ หรือถึงจะมีเจ้าของที่เป็นบุคคลและต้องการได้ผลตอบแทนจากการลงทุนในประเทศ ไทย เขาก็มีทางถ่ายเทเงินจากบริษัทได้ผ่านสัญญาและการซื้อขายสินค้าระหว่างแม่ กับลูกได้
บริษัทบางแห่งมีกำไรดี มีเงินสดสูงและไม่ต้องลงทุนมาก แต่ก็จ่ายปันผลคิดเป็นเปอร์เซ็นต์ของกำไรต่ำมาก ตรวจสอบดูก็พบว่าเป็นกิจการแบบ “กงสี” กล่าวคือมีการถือหุ้นใหญ่โดยบริษัทโฮลดิ้งของตระกูล CEO เป็นตัวแทนจากคนในตระกูล พี่น้องรวมถึงลูกหลานต่างก็เป็นกรรมการและเป็นผู้บริหารในบริษัท พูดง่าย ๆ บริษัทเป็นอู่ข้าวอู่น้ำ เป็นที่ทำมาหากิน เป็นแหล่งที่สร้างสถานะทางสังคมและอะไร ๆ อีกมากมาย เป็นชีวิตของพวกเขา ดังนั้น เขาจึงไม่มีแรงจูงใจที่จะจ่ายเงินให้กับผู้ถือหุ้นโดยเฉพาะรายย่อย นอกจากนั้น เขาไม่เห็นความจำเป็นที่จะจ่ายให้กับบริษัทโฮลดิ้งมาก ๆ เพราะจ่ายไปแล้วก็ไม่รู้ว่าจะกลับมาถึงตัวเองมากน้อยแค่ไหนเพราะอาจจะมีพี่ น้องอื่น ๆ อีกหลายคนที่จะต้องมารับส่วนแบ่งด้วย
หุ้นที่เจ้าของ ถือหุ้นสูงมากเช่นถืออยู่คนเดียวกว่า 50 % นั้น มักจะทำตรงกันข้ามกับบริษัทที่ CEO ถือหุ้นน้อย เขามักจะจ่ายปันผลงามเมื่อเทียบกับกำไร เหตุผลนั้นชัดเจน การจ่ายปันผลมากทำให้เขาได้เงินมากไปด้วย ผลประโยชน์ของเขากับผลประโยชน์ของผู้ถือหุ้นรายย่อยตรงกัน เขาจะเก็บเงินไว้ในบริษัทมากเท่าที่จำเป็นแต่ก็ไม่น้อยเกินไปที่จะทำให้เขา ทำงานลำบาก ส่วนที่เกินจากนั้นเขาต้องการจะเอาออกไปเป็นทรัพย์สินส่วนตัวที่เขาจะทำอะไร ก็ได้และเป็นการลดความเสี่ยงถ้าหุ้นของบริษัทจะประสบปัญหาในอนาคตไปในตัว
หุ้น ของบางบริษัท โดยเฉพาะที่เป็นบริษัทใหม่ ๆ หรือมีพื้นฐานที่ไม่แข็งแกร่งที่เจ้าของเป็น “นักเล่นหุ้น” หรือพยายามขายกิจการที่เขาเห็นว่ามีอนาคตที่ไม่สดใสในตลาดหลักทรัพย์นั้น มักจะจ่ายปันผลงดงามเมื่อเทียบกับกำไร บางครั้งเขาประกาศจ่ายทั้ง ๆ ที่บริษัทไม่มีเงินสดอยู่ในมือแต่ต้องกู้มาจ่าย เหตุผลของพวกเขานั้นอยู่ที่ราคาหุ้น นั่นคือ พวกเขาประกาศจ่ายปันผลมากเพื่อดึงดูดให้คนสนใจมาซื้อหุ้นเพื่อทำให้ราคาหุ้น สูงขึ้นซึ่งจะทำให้เขาสามารถซื้อขายทำกำไรได้อย่างงดงามในขณะเดียวกันก็ยัง ได้ปันผลเอามาใช้ด้วย ข้อสังเกตเพิ่มเติมก็คือ ในบางครั้งที่บริษัทมีเงินไม่พอเขาก็มักหันไปจ่ายปันผลเป็นหุ้นหรือวอแร้นต์ เพื่อวัตถุประสงค์เดียวกัน
หุ้นของกิจการระดับบลูชิพ เฉพาะอย่างยิ่งธนาคารต่าง ๆ นั้น มักจะจ่ายปันผลเป็นเปอร์เซ็นต์ของกำไรแน่นอนเช่น 40-50% ของกำไร หุ้นประเภทนี้เจ้าของมักกระจายกันไปมาก CEO เองก็ไม่ได้ถือหุ้นหรือถือหุ้นค่อนข้างน้อยแม้บางรายจะถูกเรียกว่าเป็นเจ้า สัว เนื่องจากบริษัทใหญ่มากจึงมีเงินมหาศาลที่ผู้บริหารจะสามารถใช้จ่ายได้อย่าง สะดวกสบาย ดังนั้น ผู้บริหารจึงมักเน้นการจ่ายปันผลที่จะทำให้ผู้ถือหุ้นส่วนใหญ่พอใจซึ่งจะได้ สนับสนุนให้ผู้บริหารอยู่ในตำแหน่งได้นานที่สุด สำหรับ CEO ของบริษัทเหล่านี้ การจ่ายปันผลนั้นจะคล้าย ๆ กับต้นทุนอย่างหนึ่งของการทำธุรกิจและเขาต้องทำให้ผู้ถือหุ้นและนักลงทุนรู้ ว่าตนเองจะต้องได้เท่าไรถ้าบริษัทมีกำไร
การจ่ายปันผลที่มีเหตุผล ที่สุดนั้น น่าจะเป็นการจ่ายปันผลโดยดูถึงโอกาสในการลงทุนของบริษัท ถ้าบริษัทมีโอกาสในการขยายกิจการที่จะทำให้ได้ผลตอบแทนต่อส่วนของผู้ถือหุ้น มากกว่า 12-15% ขึ้นไปโดยที่ความเสี่ยงต่ำ บริษัทก็น่าจะเก็บเงินไว้ลงทุนมากกว่าการจ่ายปันผล แต่ถ้าโอกาสในการลงทุนมีน้อยหรือมีความเสี่ยงสูงเกินไป บริษัทก็ควรจ่ายปันผลออกมาให้มาก บริษัทที่มีนโนบายในแนวนี้ดูเหมือนว่าจะมีค่อนข้างน้อยในตลาดหุ้นไทย แต่ถ้าเราพบ เราก็ควรให้เครดิตว่าผู้บริหารเป็นคนที่มีเหตุผล แม้ว่าบริษัทจะประกาศจ่ายปันผลที่น้อยลง เพราะการจ่ายน้อยลงหมายถึงว่าอนาคตจะได้มากขึ้น
การดูนโยบายการจ่าย ปันผลของบริษัทที่จะทำให้เราเข้าใจพฤติกรรมของ CEO จริง ๆ นั้น เราจะต้องดูข้อมูลย้อนหลังหลาย ๆ ปี ซึ่งจะทำให้เรารู้ว่าเรากำลังลงทุนกับบริษัทที่มีผู้บริหารที่มีผลประโยชน์ ตรงกับผู้ถือหุ้นจริง การที่ผู้บริหารไม่ดูแลผลประโยชน์ของผู้ถือหุ้นเท่าที่ควรนั้นจะทำให้หุ้น ของเรามีค่าน้อยลงมาก นั่นก็คือ แม้ว่ากิจการจะมีผลการดำเนินงานที่ดีแต่ราคาหุ้นก็อาจจะไม่ไปไหน และการลงทุนของเราก็จะได้ผลตอบแทนน้อยกว่าที่ควรเป็น
หุ้น ของบริษัทที่มี CEO เป็นมืออาชีพและผู้ถือหุ้นใหญ่เป็นบริษัทมหาชนต่างประเทศนั้นเป็นตัวอย่าง ที่ชัดเจนที่สุดที่ผลประโยชน์ของผู้บริหารกับผู้ถือหุ้นโดยเฉพาะรายย่อยนั้น แตกต่างกันมาก นั่นคือ CEO มักจะพยายามจ่ายปันผลน้อยที่สุดเมื่อเทียบกับกำไรในแต่ละปี เพราะผู้บริหารของบริษัทแบบนี้มักไม่ได้ถือหุ้นดังนั้นการจ่ายปันผลมากเขา ไม่ได้อะไร ในขณะที่การเก็บเงินไว้เขาสามารถเอาไปใช้จ่ายได้สะดวกและทำให้บริษัทมีความ มั่นคงและทำให้การบริหารงานของตนเองนั้นสบายขึ้นมาก ส่วนในด้านของบริษัทแม่ที่เป็นเจ้าของและเป็นผู้ถือหุ้นใหญ่นั้น จริง ๆ ก็อาจจะไม่มีเจ้าของเช่นกัน ดังนั้น เขาจึงไม่สนใจมากนักว่าจะต้องได้รับปันผลมาก ๆ หรือถึงจะมีเจ้าของที่เป็นบุคคลและต้องการได้ผลตอบแทนจากการลงทุนในประเทศ ไทย เขาก็มีทางถ่ายเทเงินจากบริษัทได้ผ่านสัญญาและการซื้อขายสินค้าระหว่างแม่ กับลูกได้
บริษัทบางแห่งมีกำไรดี มีเงินสดสูงและไม่ต้องลงทุนมาก แต่ก็จ่ายปันผลคิดเป็นเปอร์เซ็นต์ของกำไรต่ำมาก ตรวจสอบดูก็พบว่าเป็นกิจการแบบ “กงสี” กล่าวคือมีการถือหุ้นใหญ่โดยบริษัทโฮลดิ้งของตระกูล CEO เป็นตัวแทนจากคนในตระกูล พี่น้องรวมถึงลูกหลานต่างก็เป็นกรรมการและเป็นผู้บริหารในบริษัท พูดง่าย ๆ บริษัทเป็นอู่ข้าวอู่น้ำ เป็นที่ทำมาหากิน เป็นแหล่งที่สร้างสถานะทางสังคมและอะไร ๆ อีกมากมาย เป็นชีวิตของพวกเขา ดังนั้น เขาจึงไม่มีแรงจูงใจที่จะจ่ายเงินให้กับผู้ถือหุ้นโดยเฉพาะรายย่อย นอกจากนั้น เขาไม่เห็นความจำเป็นที่จะจ่ายให้กับบริษัทโฮลดิ้งมาก ๆ เพราะจ่ายไปแล้วก็ไม่รู้ว่าจะกลับมาถึงตัวเองมากน้อยแค่ไหนเพราะอาจจะมีพี่ น้องอื่น ๆ อีกหลายคนที่จะต้องมารับส่วนแบ่งด้วย
หุ้นที่เจ้าของ ถือหุ้นสูงมากเช่นถืออยู่คนเดียวกว่า 50 % นั้น มักจะทำตรงกันข้ามกับบริษัทที่ CEO ถือหุ้นน้อย เขามักจะจ่ายปันผลงามเมื่อเทียบกับกำไร เหตุผลนั้นชัดเจน การจ่ายปันผลมากทำให้เขาได้เงินมากไปด้วย ผลประโยชน์ของเขากับผลประโยชน์ของผู้ถือหุ้นรายย่อยตรงกัน เขาจะเก็บเงินไว้ในบริษัทมากเท่าที่จำเป็นแต่ก็ไม่น้อยเกินไปที่จะทำให้เขา ทำงานลำบาก ส่วนที่เกินจากนั้นเขาต้องการจะเอาออกไปเป็นทรัพย์สินส่วนตัวที่เขาจะทำอะไร ก็ได้และเป็นการลดความเสี่ยงถ้าหุ้นของบริษัทจะประสบปัญหาในอนาคตไปในตัว
หุ้น ของบางบริษัท โดยเฉพาะที่เป็นบริษัทใหม่ ๆ หรือมีพื้นฐานที่ไม่แข็งแกร่งที่เจ้าของเป็น “นักเล่นหุ้น” หรือพยายามขายกิจการที่เขาเห็นว่ามีอนาคตที่ไม่สดใสในตลาดหลักทรัพย์นั้น มักจะจ่ายปันผลงดงามเมื่อเทียบกับกำไร บางครั้งเขาประกาศจ่ายทั้ง ๆ ที่บริษัทไม่มีเงินสดอยู่ในมือแต่ต้องกู้มาจ่าย เหตุผลของพวกเขานั้นอยู่ที่ราคาหุ้น นั่นคือ พวกเขาประกาศจ่ายปันผลมากเพื่อดึงดูดให้คนสนใจมาซื้อหุ้นเพื่อทำให้ราคาหุ้น สูงขึ้นซึ่งจะทำให้เขาสามารถซื้อขายทำกำไรได้อย่างงดงามในขณะเดียวกันก็ยัง ได้ปันผลเอามาใช้ด้วย ข้อสังเกตเพิ่มเติมก็คือ ในบางครั้งที่บริษัทมีเงินไม่พอเขาก็มักหันไปจ่ายปันผลเป็นหุ้นหรือวอแร้นต์ เพื่อวัตถุประสงค์เดียวกัน
หุ้นของกิจการระดับบลูชิพ เฉพาะอย่างยิ่งธนาคารต่าง ๆ นั้น มักจะจ่ายปันผลเป็นเปอร์เซ็นต์ของกำไรแน่นอนเช่น 40-50% ของกำไร หุ้นประเภทนี้เจ้าของมักกระจายกันไปมาก CEO เองก็ไม่ได้ถือหุ้นหรือถือหุ้นค่อนข้างน้อยแม้บางรายจะถูกเรียกว่าเป็นเจ้า สัว เนื่องจากบริษัทใหญ่มากจึงมีเงินมหาศาลที่ผู้บริหารจะสามารถใช้จ่ายได้อย่าง สะดวกสบาย ดังนั้น ผู้บริหารจึงมักเน้นการจ่ายปันผลที่จะทำให้ผู้ถือหุ้นส่วนใหญ่พอใจซึ่งจะได้ สนับสนุนให้ผู้บริหารอยู่ในตำแหน่งได้นานที่สุด สำหรับ CEO ของบริษัทเหล่านี้ การจ่ายปันผลนั้นจะคล้าย ๆ กับต้นทุนอย่างหนึ่งของการทำธุรกิจและเขาต้องทำให้ผู้ถือหุ้นและนักลงทุนรู้ ว่าตนเองจะต้องได้เท่าไรถ้าบริษัทมีกำไร
การจ่ายปันผลที่มีเหตุผล ที่สุดนั้น น่าจะเป็นการจ่ายปันผลโดยดูถึงโอกาสในการลงทุนของบริษัท ถ้าบริษัทมีโอกาสในการขยายกิจการที่จะทำให้ได้ผลตอบแทนต่อส่วนของผู้ถือหุ้น มากกว่า 12-15% ขึ้นไปโดยที่ความเสี่ยงต่ำ บริษัทก็น่าจะเก็บเงินไว้ลงทุนมากกว่าการจ่ายปันผล แต่ถ้าโอกาสในการลงทุนมีน้อยหรือมีความเสี่ยงสูงเกินไป บริษัทก็ควรจ่ายปันผลออกมาให้มาก บริษัทที่มีนโนบายในแนวนี้ดูเหมือนว่าจะมีค่อนข้างน้อยในตลาดหุ้นไทย แต่ถ้าเราพบ เราก็ควรให้เครดิตว่าผู้บริหารเป็นคนที่มีเหตุผล แม้ว่าบริษัทจะประกาศจ่ายปันผลที่น้อยลง เพราะการจ่ายน้อยลงหมายถึงว่าอนาคตจะได้มากขึ้น
การดูนโยบายการจ่าย ปันผลของบริษัทที่จะทำให้เราเข้าใจพฤติกรรมของ CEO จริง ๆ นั้น เราจะต้องดูข้อมูลย้อนหลังหลาย ๆ ปี ซึ่งจะทำให้เรารู้ว่าเรากำลังลงทุนกับบริษัทที่มีผู้บริหารที่มีผลประโยชน์ ตรงกับผู้ถือหุ้นจริง การที่ผู้บริหารไม่ดูแลผลประโยชน์ของผู้ถือหุ้นเท่าที่ควรนั้นจะทำให้หุ้น ของเรามีค่าน้อยลงมาก นั่นก็คือ แม้ว่ากิจการจะมีผลการดำเนินงานที่ดีแต่ราคาหุ้นก็อาจจะไม่ไปไหน และการลงทุนของเราก็จะได้ผลตอบแทนน้อยกว่าที่ควรเป็น