ลงทุนแบบเบนจามิน เกรแฮม

สำหรับ”นักลงทุนแบบเน้นคุณค่า” ไม่มีใครไม่รู้จักชื่อ เบนจามิน เกรแฮม เพราะในวงการการลงทุนของโลกถือว่า ท่านอาจารย์เกรแฮม เป็นผู้บุกเบิกการวิเคาระห์หลักทรัพย์สมัยใหม่ เมื่อปี 1934 ราวๆ 70 ปีที่แล้วด้วยหนังสือ Security Analysis ที่เป็นผลมาจากการรวบรวมการบรรยายของ อ.เกรแฮม ในช่วงที่ทำการสอนชั้นเรียนปริญญาโทของมหาวิทยาลัย Columbia ที่นิวยอร์ค ในสหรัฐอเมริกา ซึ่งหนังสือเล่มดังกล่าวยังคงมีการตีพิมพ์เผยแพร่มาจนถึงทุกวันนี้

ใน ชั้นเรียนดังกล่าว มีลูกศิษย์สมัครเข้าไปเรียนกันมากมาย หนึ่งในนั้นก็คือ วอร์เรน บัฟเฟต ซึ่งต่อมากลายเป็นนักลงทุนมือหนึ่งที่มีทรัพย์สินมากมายมหาศาลเป็นอันดับสอง ของโลก บัฟเฟตร่ำรวยมาจากการใช้หลักการลงทุนตามแบบที่ อ.เกรแฮม แนะนำเอาไว้ ด้วยการลงทุนในการซื้อหุ้นบริษัทต่างๆ ทั้งในและนอกตลาดหลักทรัพย์ผ่านบริษัทที่ชื่อ ฺBerkshire Hathaway

การ ลงทุนตามแบบ วอร์เรน บัฟเฟตนั้น มีหนังสือที่เกี่ยวข้องทั้งภาษาไทยและภาษาอังกฤษวางขายตามร้านหนังสือต่างๆ ทั่วไป ท่านผู้อ่านสามารถอ่านและศึกษาการลงทุนตามแบบวอร์เรน บัฟเฟต อย่างไม่ยากนักด้วยมีการแปลเป็นภาษาไทยออกมาหลายเล่มด้วยกัน โดยเฉพาะในช่วงปลายปีทีแล้ว ที่ตลาดหลักทรัพย์ไทยผ่านการทำสถิติสูงสุดในรอบหลายปี

แต่ถ้าศึกษา ลึกเข้าไปจะพบว่า “การลงทุนแบบเบนจามิน เกรแฮมแท้ๆ”นั้น มีข้อแตกต่างจาก”การลงทุนแบบวอร์เรน บัฟเฟต”อยู่หลายประการด้วยกัน

ดัง นั้นจะกล่าวถึงวิธีการลงทุนตามแบบต้นตำรับของ อาจารย์เบนจามิน เกรแฮม ว่ามีอะไรที่แตกต่างไปจากการลงทุนแบบ วอร์เรน บัฟเฟตบ้าง ซึ่งสามารถสรุปคร่าวๆได้ดังต่อไปนี้

หนึ่ง เกรแฮมตัดสินใจลงทุนด้วยงบการเงินเพียงอย่างเดียว
นอกเหนือจากการวิเคาระห์งบการเงินของบริษัทนั้นแล้ว ก่อนจะตัดสินใจลงทุนในบริษัทใดบริษัทหนึ่ง วอร์เรน บัฟเฟตจะให้ความสำคัญกับสิ่งที่อยู่นอกเหนือจากงบการเงิน เป็นส่วนประกอบสำคัญในการตัดสินใจอย่างมาก เช่น ความสามารถในการแข่งขันของบริษัทในอุตสาหกรรมนั้นๆ หรือ คุณภาพของแบรนด์และตราสินค้ายี่ห้อของบริษัท เช่น โค๊ก หรือ ยิตเลต ที่ไม่มีคู่แข่งรายใดสามารถครองตลาดได้เท่าเทียมได้เป็นเวลานาน

ส่วน เกรแฮม จะคำนึงถึง”งบการเงิน”เป็นสิ่งสำคัญอันดับแรก โดยจะเปรียบเทียบบริษัทต่างๆในตลาดหลักทรัพย์ด้วยการวิเคาระห์บริษัทผ่านทาง งบการเงินล้วนๆ โดยเฉพาะจากงบกำไรขาดทุน และงบดุล (งบกระแสเงินสดยังไม่ได้มีการจัดทำเป็นมาตรฐานในสมัยนั้น)โดยไม่ได้สนใจใน การวิเคาระห์เชิงปริมาณและคุณภาพของบริษัทนั้นมากนัก

เกรแฮมให้ความสำคัญกับ”งบดุล”ค่อนข้างสูงกว่า”งบกำไรขาดทุน” เพราะเชื่อว่างบกำไรขาดทุนนั้น สามารถทำการตกแต่งบัญชีได้ง่ายกว่า แต่กับงบดุลแล้วการพลิกแพลงทางบัญชีจะมีผลน้อยกว่างบกำไรขาดทุน

ยก ตัวอย่างเช่น บริษััทอาจจะทำให้”กำไร”ในปีนั้นเพิ่มขึ้นมากจากการ”รับรู้รายได้ของ สินค้า”ที่ถูกส่งไปให้ผู้จัดจำหน่าย โดยบันทึกเป็นยอดขายในปีนั้นทันทีโดยที่ยังอาจจะเก็บเงินไม่ได้ ซึ่งใน”งบกำไรขาดทุน”จะแสดงว่าบริษััทมีการรับรู้รายได้และกำไรจากการดำเนิน งานในปีนั้น แต่ถ้าสังเกตุดูใน”งบดุล”จะเห็นว่ารายได้ดังกล่าวยังอยู่ใน”ลูกหนี้หมุน เวียน”ของบริษัทเท่านั้น ยังไม่ได้กลายมาเป็น”เงินสด”ในมือแต่อย่างใด ซึ่งงบดุลจะแสดงได้ถูกต้องตรงความเป็นจริงมากกว่าที่แสดงไว้ในงบกำไรขาดทุน

การ ใช้งบดุลเป็นหลักในการวิเคาระห์ ทำให้เกรแฮมให้ความสำคัญกับทรัพย์สินที่จับต้องได้ตามที่แสดงไว้ในงบดุลเป็น อย่างมาก โดยเฉพาะในส่วนของเงินสด ทรัพย์สินหมุนเวียน และหนี้สินหมุนเวียน ถ้าพบว่าบริษัทใดมีเงินสดหลังจากหักหนี้สินต่างๆแล้วมากกว่าราคาหุ้น ก็หมายความว่า การลงทุนในบริษัทนั้นถึงแม้บริษัทจะล้มละลาย ผู้ถือหุ้นหรือนักลงทุนก็ยังคงมีเงินสดเหลือจากการจ่ายหนี้ทั้งหมดแล้ว เรียกว่า ซื้อหุ้นแบบนี้แล้วปลอดภัย 100%

ในช่วงแรกๆบัฟเฟตก็ใช้ กฏเกณท์การลงทุนตามแบบอาจารย์เกรแฮมอย่างเคร่งครัด โดยเฉพาะการวิเคาระห์บริษัทจากงบการเงินซึ่งก็ประสบความสำเร็จเป็นอย่างดี แตในภายหลังก็่ได้ปรับปรุงวิธีการลงทุนให้เหมาะสมกับตนเองมากขึ้น

สอง เกรแฮมไม่สัมภาษณ์ผู้บริหารบริษัท

เกรแฮมเชื่อว่า การสัมภาษณ์ผู้บริหารนั้นจะทำให้นักลงทุนได้รับข้อมูลที่เบี่ยงเบน และ เข้าข้างตัวบริษัทมากกว่าที่จะได้ข้อมูลที่เป็นกลาง รวมทั้งผู้บริหารบริษัทส่วนมากมักจะพูดถึงแต่ด้านดีของบริษัทตนเอง ถ้าเป็นไปได้นักลงทุนควรจะหลีกเลี่ยงการสัมภาษณ์ผู้บริหาร

ในขณะ เดียวกันนักลงทุนก็สามารถตรวจสอบผู้บริหารได้จากการตรวจดูงบการเงินของ บริษัทนั้นย้อนหลังหลายๆปี เพื่อจับผิดว่ามีการซ่อนเงื่อนงำอะไรไว้หรือไม่ ถ้าพบว่างบการเงินของบริษัทนั้นไม่ชอบมาพากล ก็สันนิษฐานได้ว่า ผู้บริหารบริษัทนั้นไม่ค่อยโปร่งใสเท่าที่ควร และควรหลีกเลี่ยงการลงทุนในบริษัทนั้น

สำหรับเกรแฮมแล้ว ถ้านักลงทุนมีความรู้ทางบัญชีและงบการเงินพอสมควร ก็สามารถตรวจสอบความผิดปกติของผู้บริหารบริษัทจากการวิเคาระห์งบการเงินได้ โดยที่ไม่ต้องไปสัมภาษณ์ผู้บริหารแต่อย่างใด

แต่สำหรับการลงทุนแบบบัฟเฟตแล้ว ผู้บริหารเป็นสิ่งที่สำคัญที่สุดอย่างหนึ่งในการลงทุนใน บริษัทใดบริษัทหนึ่ง เพราะอนาคตของบริษัทขึ้นกับผู้บริหารเป็นส่วนประกอบสำคัญ การตรวจสอบผู้บริหารนั้นไม่ควรจะใช้วิธีการวิเคาระ์ห์จากงบการเงินเพียง อย่างเดียว แต่ควรจะใช้ข้อมูลอย่างอื่นในการประกอบการพิจารณาผู้บริหารด้วย เช่น การเข้าสัมภาษณ์ด้วยตัวเอง หรือ จากข่าวตามหน้าหนังสือพิมพ์ต่างๆ เพื่อตรวจสอบความน่าเชื่อถือและความสามารถของผู้บริหาร

สาม เกรแฮมจะขายหุ้นถ้าราคาเกินพื้นฐาน
วอร์เรน บัฟเฟต กล่าวอยู่เสมอว่า ระยะเวลาการถือหุ้นของบริษัทที่ตนลงทุนอยู่นั้นก็คือ ตลอดชีวิต นั่นหมายความว่า บัฟเฟตจะไม่ขายหุ้นที่ลงทุนอยู่ถึงแม้ว่าราคาหุ้นของบริษัทนั้นจะมีราคาสูง เกินพื้นฐานไปมากเพียงใดก็ตาม เหตุผลก็คือ ตราบใดที่บริษัทนั้นเ็ป็นบริษัทที่ดี บริหารด้วยผู้บริหารที่มีความสามารถและไว้ใจได้ บัฟเฟตก็จะยังคงถือหุ้นบริษัทนั้นไว้ตลอดไป จะเห็นว่า บัฟเฟตถือหุ้นวอชิงตันโพสไว้จนถึงปัจจุบันเป็นเวลากว่า 30 ปี หรือถือหุ้นโค๊กไว้ถึง 20 ปีโดยไม่ได้ขายออกไปแม้แต่หุ้นเดียว

แต่ สำหรับเกรแฮม การลงทุนซื้อหุ้นใดๆก็ตามจะลงทุนก็ต่อเมื่อราคาต่ำกว่าพื้นฐานมากๆ เรียกว่ายิ่งถูกยิ่งดี ถ้าได้แบบแบกะดินได้ก็ยิ่งดี และเมื่อราคาหุ้นเพิ่มสูงขึ้นจนเกินกว่าพื้นฐานที่กำหนดไว้แล้ว เกรแฮมจะขายหุ้นนั้นออกไป แล้วนำไปลงทุนในบริษัทอื่นต่อไป โดยส่วนใหญ่เกรแฮมจะขายหุ้นเมื่อราคาสูงกว่าที่ซื้อลงทุนมาประมาณ 50%

จะ เห็นได้ว่า ถึงแม้บัฟเฟตจะยกย่องเกรแฮมว่าเป็นอาจารย์ในการลงทุนของตน และเป็นผู้มีพระคุณเปรียบเหมือนเป็นพ่อคนที่สอง แต่การลงทุนของบัฟเฟตก็มีความแตกต่างจากต้นตำรับ Value Investing อย่างเกรแฮมอยู่หลายประการดังทีได้่กล่าวมาข้างต้น อย่างไรก็ตาม ถึงแม้วิธีการลงทุนจะต่างกัน กองทุนที่ทั้งสองบริหารก็สามารถทำผลตอบแทนแก่ผู้ลงทุนได้เป็นอย่างดี ที่สำคัญก็คือสามารถชนะผลตอบแทนของตลาดโดยรวมได้่เป็นระยะเวลานาน

สำหรับในเมืองไทย เท่าที่ผมรู้จักก็มี คุณChatchai ขาประจำของ www.Thaivalueinvestor.Com ที่มีวิธีการลงทุนแทบจะถอดแบบมาจากอาจารย์เกรแฮมต้นตำรับอย่างไม่ผิดเพี้ยน คุณ Chatchai ลงทุนโดยอาศัยการแกะงบการเงินเพียงอย่างเดียว ตรวจสอบผู้บริหารจากงบการเงิน ไม่ได้สนใจในแบรนด์ของบริษัทแต่อย่างใด และขายหุ้นที่ลงทุนไว้เมื่อราคาสูงเกินพื้นฐาน ที่สำคัญด้วยวิธีการลงทุนเช่นนี้เองที่ทำให้คุณ Chatchai สามารถมีอิสรภาพทางการเงินด้วยอายุเพียง 30 ต้นๆเท่านั้น

ดังนั้น จากตัวอย่างของคุณChatchai ใครที่คิดว่า Value Investing ใช้ไม่ได้ในตลาดหุ้นเมืองไทยคงต้องพิจารณากันใหม่ แต่ท้ายที่สุดแล้ว การจะตัดสินใจลงทุนแบบไหนก็ขึ้นกับความต้องการและความถนัดของแต่ละคนที่ไม่ เหมือนกัน