หุ้นแม่-ลูก

Value Investor ที่มุ่งมั่นและขยันทำการบ้านศึกษาหาข้อมูล และหาหุ้นลงทุน มักจะพบว่ามีหุ้นบางตัวที่น่าสนใจเป็นพิเศษ ไม่ใช่เพราะว่ามันมีผลการดำเนินงานที่ดีเลิศ หรือมีงบการเงินที่แข็งแกร่งมาก หรือมีศักยภาพในการเติบโตอย่างก้าวกระโดด ว่าที่จริงหุ้นเหล่านั้น บางตัวมีทุกอย่างตรงกันข้ามกับที่กล่าวทั้งหมด

แต่สิ่งที่ทำให้หุ้นมีความน่าสนใจ ก็เพราะว่า มันเป็นหุ้นของบริษัทจดทะเบียน ที่ถือหุ้นของบริษัทจดทะเบียนอีกบริษัทหนึ่ง และมูลค่าตลาดของหุ้นที่ถืออยู่นั้น มีมูลค่ามากกว่ามูลค่าตลาดของหุ้นของตัวมันเองเสียอีก พูดแบบง่ายๆ มูลค่าหุ้นในบริษัทลูกที่ถืออยู่นั้น มากกว่ามูลค่าหุ้นของบริษัทแม่

ในทางทฤษฎี หุ้นดังกล่าวก็อาจจะดูเหมือนว่า มีมูลค่าสูงกว่าราคา เข้าข่ายเป็นหุ้นคุณค่า เพราะทรัพย์สินเฉพาะที่เป็นหุ้นในบริษัทลูก ก็มีมูลค่าสูงกว่าราคาหุ้นแม่แล้ว ถ้านับทรัพย์สินอื่น และตัวกิจการของบริษัทแม่เข้าไปด้วย จะไม่ยิ่ง Undervalue หรือมีมูลค่าสูงกว่าราคาเพิ่มขึ้นไปอีกหรือ? ลองมาดูว่ามีหุ้นตัวไหนบ้างที่มี "ลูกเป็นทรัพย์"

เริ่มตั้งแต่หุ้นตัวใหญ่อย่างหุ้น SHIN บริษัทแม่ของหุ้น ADVANC ผู้ให้บริการโทรศัพท์มือถือใหญ่ที่สุดของประเทศ SHIN ถือหุ้น ADVANC ประมาณ 43% หรือ 1,264 ล้านหุ้น คิดเป็นมูลค่าประมาณ 109,311 ล้านบาท ในขณะที่มูลค่าตลาดหรือ Market CAP. ของหุ้น SHIN เองนั้นมีมูลค่าเพียงประมาณ 77,465 ล้านบาท คิดแล้วมูลค่าหุ้นเฉพาะ ADVANC ตัวเดียวก็มากกว่ามูลค่าหุ้น SHIN ถึง 41% แล้วทำไมเราจะต้องไปลงทุนในหุ้น ADVANC? ถ้าอยากซื้อ ไปซื้อหุ้น SHIN ไม่ดีกว่าหรือ? เดี๋ยวค่อยมาดูกัน

หุ้นตัวต่อไปก็คือหุ้น MINOR ซึ่งถือหุ้น MINT บริษัทสุดร้อนแรงที่ทำกิจการโรงแรม อาหารจานด่วนหลายยี่ห้อ มูลค่าหุ้นที่ MINOR ถืออยู่ประมาณ 556 ล้านหุ้นหรือ 13.7% คิดเป็นเงินถึง 7,619 ล้านบาท สูงกว่ามูลค่าหุ้น MINOR ซึ่งอยู่ที่ 6,725 ล้านบาทประมาณ 13%

หุ้นตัวที่สามคือหุ้น ช.การช่างหรือ CK ซึ่งถือหุ้นของบริษัทจดทะเบียนหลายตัวอย่างมีนัยสำคัญ แต่เฉพาะหุ้นบริษัทผลิตน้ำประปา TTW เพียงตัวเดียวที่ CK ถืออยู่ประมาณ 1,550 ล้านหุ้น หรือ 47% ของบริษัทก็มีมูลค่าเท่ากับ 8,214 ล้านบาทเข้าไปแล้ว ในขณะที่มูลค่าหุ้นทั้งหมดของ CK นั้น อยู่ที่เพียง 6,449 ล้านบาทเท่านั้น

ลองมาดูหุ้นตัวเล็กๆ บ้าง เริ่มตั้งแต่หุ้น SVOA ซึ่งถือหุ้นบริษัทไอทีซิตี้หรือ IT จำนวน 112 ล้านหุ้นหรือประมาณ 34% คิดเป็นมูลค่า 670 ล้านบาท แต่ตัว SVOA เองนั้นทั้งบริษัทมีมูลค่าตลาดเพียง 572 ล้านบาท

หุ้นตัวที่ห้าคือหุ้นของ PR ซึ่งถือหุ้น PB บริษัทผู้นำทางด้านขนมปังจำนวนประมาณ 17 ล้านหุ้นหรือ 38% คิดเป็นมูลค่าเท่ากับ 1,216 ล้านบาทในขณะที่ตัวหุ้น PR มีมูลค่าตลาดเพียง 1,092 ล้านบาท

และสุดท้ายที่ผมพอจะนึกออกก็คือหุ้น PRG ซึ่งถือหุ้น MBK เจ้าของห้างมาบุญครองจำนวน 39 ล้านหุ้นหรือ 21% คิดเป็นมูลค่าเท่ากับ 2,702 ล้านบาท ในขณะที่หุ้น PRG มีมูลค่าตลาดเพียง 2,400 ล้านบาท

คำถามข้อแรกของเรื่องนี้ ก็คือ หุ้นของบริษัทที่มีทรัพย์สินเป็นบริษัทลูก มีมูลค่ามากกว่ามูลค่าของบริษัทแม่นั้น น่าลงทุนไหม หรือเป็นหุ้น Value ไหม? คำตอบของผมก็คือ เราต้องดูที่หุ้นของบริษัทลูกก่อน ถ้าวิเคราะห์แล้วพบว่าราคาหุ้นของบริษัทลูกนั้นสูงเกินกว่าพื้นฐาน โดยเฉพาะถ้ารู้สึกว่าสูงเกินไปมาก เราอาจจะบอกตัวเองว่า ทรัพย์สินที่แม่มีอยู่นั้นอาจจะไม่มากเท่าที่เราเห็น และถ้าเป็นอย่างนั้น เราก็อาจจะต้องถอย เหตุผลเพราะว่า โดยปกติบริษัทแม่มักจะไม่ขายหุ้นบริษัทลูกที่เป็นอภิชาตบุตรเหล่านั้น จึงเป็นทรัพย์สินที่ไม่สามารถเปลี่ยนเป็นเงินสดเท่ากับมูลค่าหุ้นของมันได้.....จบ

ในกรณีที่เราพบว่าราคาหุ้นของบริษัทลูกนั้น สมเหตุผลแต่ก็ไม่มี Margin of Safety หรือไม่ได้ถูกพอที่เราจะสนใจซื้อ ในความเห็นผม ก็จบอีกเช่นกัน ไม่ต้องไปดูบริษัทแม่ เพราะถึงแม้ว่าราคาหุ้นบริษัทลูกจะไม่สูง แต่ก็อันตรายถ้าเกิดเหตุการณ์ที่กระทบกับราคาหุ้นบริษัทลูก ซึ่งจะส่งผลให้หุ้นแม่แย่ลงไปด้วย

สุดท้ายที่สำคัญก็คือ ถ้าเราพบว่าหุ้นบริษัทลูกนั้นโดยตัวมันเองก็เป็น Value Stock เป็นหุ้นที่เราอยากซื้อ คำถามก็คือ เราควรซื้อหุ้นแม่แทนที่จะเป็นหุ้นลูกหรือไม่เพราะมันอาจจะถูกกว่า? มองดูอย่างผิวเผินเราน่าจะซื้อหุ้นแม่ แต่ลองมาวิเคราะห์ดูว่าจริงหรือไม่

ข้อที่จะต้องคำนึงก็คือ หนึ่ง เราจะต้องดูว่าบริษัทแม่มีหนี้มากหรือเปล่า ถ้ามีหนี้มากเกินกว่าที่จำเป็นต้องใช้ในการดำเนินการของธุรกิจของบริษัทแม่เอง นี่แปลว่า มูลค่าหุ้นของบริษัทลูกที่เราเห็นนั้น ไม่ได้เป็นของบริษัทแม่คนเดียว แต่เป็นของธนาคารเจ้าหนี้ของบริษัทแม่ด้วย

ข้อสอง ต้องดูว่ากิจการของบริษัทแม่นั้นเป็นอย่างไร ถ้ากิจการของบริษัทแม่เองนั้นเป็นกิจการ "ตะวันตกดิน" กำไรมีแต่จะถดถอย แบบนี้เราก็ต้องดูว่า มันจะเป็นตัวที่จะถ่วง หรือทำลายมูลค่าของบริษัทแม่แค่ไหน เพราะในความเป็นจริง ผู้บริหารมักจะไม่ยอมทิ้งหรือเลิกกิจการ แม้กิจการนั้น จะไม่มีมูลค่า หรือมูลค่าเป็นลบถ้าทู่ซี้ทำต่อไป

ข้อสาม บริษัทแม่นั้น มีสถานะเงินสดดีหรือไม่ นั่นก็คือ ถ้าบริษัทแม่เป็นฐานที่ใช้ลงทุนในกิจการอื่นไปเรื่อยๆ ในขณะที่กิจการของตัวแม่เองนั้นมี Cashflow หรือกระแสเงินสดจากการดำเนินงานไม่ดี ปัญหาก็คือ บริษัทแม่จะไม่ค่อยจ่ายปันผลงามเหมือนบริษัทลูกซึ่งจะทำให้ราคาหุ้นไม่ค่อยเคลื่อนไหว

สุดท้ายที่สำคัญ ก็คือ ต้องดูอุตสาหกรรมหรือธุรกิจที่บริษัทแม่และบริษัทลูกทำ ถ้าลูกอยู่ในอุตสาหกรรมที่นักลงทุนนิยมและให้คุณค่าสูง แต่แม่ทำธุรกิจที่ไม่น่าสนใจเลย หรือทำธุรกิจหลากหลายจนไม่รู้ว่าทำอะไร แบบนี้ การเลือกลูกอาจจะดีกว่า เพราะหุ้นที่คนนิยมนั้น อย่างไรเสีย มันก็ยังมีความคึกคัก มีคนสนใจซื้อขาย และราคามันไม่เงียบเหงาเมื่อมีข่าวดีๆ เกิดขึ้น

ข้อสรุปของผม ก็คือ โอกาสสูงที่ผมจะเลือกลูกมากกว่าแม่ และจากประสบการณ์ที่เคยลงทั้งในลูกและแม่ ผมพอใจกับผลงานของลูกมากกว่าครับ