Yield Curve ทำนายเศรษฐกิจถดถอยได้จริงหรือ/วิวรรณ
หัว
เรื่องวันนี้มาแบบวิชาการมากๆ แต่ไม่ได้เป็นวิชาการอะไรค่ะ
เพียงอยากทำความเข้าใจกับผู้ลงทุนที่แชร์ข้อคิดของผู้บริหาร
บลจ.แห่งหนึ่งในไลน์เมื่อสัปดาห์ที่แล้ว ที่กล่าวว่าสังเกตจาก Yield Curve
ที่แบนราบ จึงกังวลว่าเศรษฐกิจไทยจะชะลอตัวรุนแรงจนถึงขั้นถดถอยในอีก 6-12
เดือนข้างหน้า
ก่อนอื่นดิฉันต้องตั้งข้อสังเกตก่อนว่า การทำนายเศรษฐกิจถดถอยจาก Inverted Yield Curve เท่าที่ค้นดู มีที่ทำนายได้แม่นยำก็เฉพาะในสหรัฐอเมริกา ในประเทศอื่น เช่นญี่ปุ่น ก็ทำนายไม่ได้ และยังไม่เห็นการศึกษาของประเทศไทยเลย เพราะฉะนั้นผู้อ่านต้องใช้วิจารณญาณพินิจพิจารณาก่อนที่จะแชร์ต่อๆกันไปให้ ตกอกตกใจค่ะ
Yield Curveเป็นเส้นกราฟที่ลากเชื่อมต่อจุดแสดงผลตอบแทนจากตราสารหนี้ประเภทเดียว กันในช่วงอายุคงเหลือต่างกัน โดยทั่วไปจะเป็นพันธบัตรรัฐบาล เพราะเป็นผู้ออกตราสารรายใหญ่ และจะมีออกอย่างต่อเนื่อง ทำให้มีจุดข้อมูลที่จะลากเชื่อมต่อเป็นเส้นกราฟได้ดี จึงมักจะเป็นที่ทราบกันในวงการลงทุนว่า เวลาพูดถึง Yield Curve จะหมายถึง กราฟแสดงผลตอบแทนของพันธบัตรรัฐบาลในช่วงอายุคงเหลือต่างๆ หากเป็นตราสารที่ผู้ออกเป็นองค์กรอื่น จะต้องมีการระบุให้ชัด เช่น Yiled Curve หุ้นกู้ของ บมจ.ปูนซิเมนต์ไทย เป็นต้น
แกนตั้งของกราฟ จะเป็นอัตราผลตอบแทน มีหน่วยเป็นร้อยละ และแกนนอนจะเป็นอายุคงเหลือของพันธบัตร (Time to Maturity หรือ TTM) มีหน่วยเป็นปี
เส้นแสดงผลตอบแทน หรือ Yield Curve นี้ มีหลายรูปร่างโดยปกติพันธบัตรอายุยาว มักจะให้ผลตอบแทนสูงกว่าอายุสั้น เพราะส่วนหนึ่งต้องชดเชยเงินเฟ้อ อีกส่วนหนึ่งคือ ถือว่ามีความเสี่ยงเพิ่มขึ้น สภาพคล่องต่ำกว่า ผู้ลงทุนจึงต้องได้ผลตอบแทนเพิ่มเพื่อชดเชย และให้มีแรงจูงใจในการลงทุนซื้อพันธบัตรระยะยาวขึ้น ดังนั้น เมื่อลากเส้นต่อระหว่างจุดแสดงอัตราผลตอบแทน จึงมักจะเป็นโค้งแบบคว่ำ ซึ่งจะเรียกกันว่า Normal Yield Curve หรือเส้นแสดงผลตอบแทนพันธบัตรแบบปกติ
ในบางครั้ง เส้น Yield Curve ก็อาจจะชันมาก หากผลตอบแทนพันธบัตรระยะยาวสูงกว่าพันธบัตรระยะสั้นมาก ซึ่งจะเรียกว่า เส้นแสดงผลตอบแทนพันธบัตรแบบชัน (Steep Yield Curve)ซึ่งมักจะเกิดขึ้นเวลาที่ผู้ลงทุนมองว่าในอนาคตอัตราเงินเฟ้ออาจจะสูง ขึ้น จากเศรษฐกิจที่ร้อนแรง และอัตราดอกเบี้ยในอนาคตคงต้องปรับเพิ่มขึ้น เนื่องจากองค์กรต่างๆต้องการเงินไปลงทุน
ในบางครั้ง เส้นกราฟอาจจะชันน้อย หรือแทบจะแบนราบเป็นเส้นตรง เราเรียกว่า Flatten Yield Curveคือผู้ลงทุนไม่ได้ต้องการผลตอบแทนเพิ่มเพื่อชดเชยการลงทุนในพันธบัตร ระยะยาว
ในบางครั้ง เส้นกราฟอาจจะเป็นโหนก เหมือนโหนกอูฐ โดยมีผลตอบแทนในพันธบัตรระยะปานกลางสูงขึ้นกว่าระยะสั้นและระยะยาว เรียกว่า Humped Yield Curveเกิดจากความต้องการพันธบัตรระยะยาวมากกว่าระยะปานกลาง ผู้ลงทุนจึงซื้อพันธบัตรระยะยาว จนทำให้ผลตอบแทนลดลงต่ำกว่าผลตอบแทนของพันธบัตรระยะปานกลาง ซึ่งเกิดขึ้นไม่บ่อย
และสุดท้าย คือ เส้นกราฟ อาจจะเป็นโค้งหงาย เรียกว่า Inverted Yield Curveซึ่งมักเป็นการคาดการณ์ของผู้ลงทุนว่า อนาคตอาจจะมีความต้องการใช้เงินลดลง เนื่องจากกิจกรรมทางเศรษฐกิจลดลง จึงทำให้ผลตอบแทนของพันธบัตรอายุสั้นๆ สูงกว่าผลตอบแทนของพันธบัตรอายุยาว
เส้นผลตอบแทนแบบแบนราบ (Flatten) และแบบหงาย (Inverted) นี่แหละค่ะที่เป็นประเด็นสื่อสารกันในช่วงที่ผ่านมา เนื่องจากหลังจากธนาคารกลางญี่ปุ่นประกาศใช้อัตราดอกเบี้ยติดลบไปในสิ้น เดือนมกราคม ซึ่งดิฉันได้เขียนไปแล้วนั้น ตลาดเงินตลาดทุนทั่วโลกก็สั่นสะเทือน และอัตราผลตอบแทนของพันธบัตรลดลงไปทั่วโลก และมีเงินไหลไปไล่ล่าหาผลตอบแทนจากประเทศที่อัตราดอกเบี้ยยังเป็นบวกอยู่ รวมถึงประเทศไทย จึงทำให้อัตราผลตอบแทนของพันธบัตรอายุสั้นกับอายุ 10 ปีอยู่ในระดับใกล้เคียงกัน
เหตุการณ์นี้จะต่างกับที่เกิดขึ้นในสหรัฐอเมริกา ที่การเกิดรูปแบบหงายหรือ Inverted Yield Curve สามารถทำนายการเกิดเศรษฐกิจถดถอยที่ผ่านมาในอดีตใน 7 ครั้งหลัง ได้ถูกต้องหมด โดยทำนายได้ก่อนตั้งแต่ 7 ถึง 23 เดือน และมีค่าเฉลี่ยที่ 14 เดือน จากการศึกษาโดย Charlie Bilello แห่ง Pension Partners ซึ่งใช้ผลตอบแทนของพันธบัตร 10 ปี กับ 1 ปี (บางแห่งใช้ 10 ปี กับ 3 เดือน)
แต่ ณ ปัจจุบัน แม้ในสหรัฐอเมริกาก็ยังมีผู้ออกมาท้าทายว่าการทำนายเศรษฐกิจถดถอยด้วย Yield Curve อาจจะใช้ไม่ได้อีกต่อไป เพราะเหตุที่ว่ายังไม่เคยมีช่วงใดในประวัติศาสตร์ที่อัตราดอกเบี้ยต่ำใกล้ 0 มากเท่าปัจจุบัน โดยเฉลี่ยการเกิด Yield Curve แบบหงายในอดีต อัตราดอกเบี้ยของธนาคารกลางสหรัฐอยู่ที่ 6.16% อัตราดอกเบี้ยพันธบัตร 1 ปีอยู่ที่ 6.6% และอัตราดอกเบี้ยพันธบัตร 10 ปี อยู่ที่ 6.48% และมีผู้ชี้ให้เห็นว่า ในรอบ 20 ปีที่อัตราดอกเบี้ยต่ำกว่า 1% ญี่ปุ่นเกิดเศรษฐกิจถดถอยถึง 4 ครั้ง โดย Yield Curve ไม่เกิดรูปแบบหงายแม้แต่ครั้งเดียว
ดังนั้น Yield Curve รูปแบบหงายจึงอาจไม่สามารถคาดการณ์ว่าเศรษฐกิจจะถดถอยในอนาคต
นอกจากนี้ ในกรณีของไทย ผลตอบแทนพันธบัตรที่ลดลงไปมาก จนทำให้อัตราผลตอบแทนของพันธบัตรระยะสั้นตั้งแต่ 14 วันไปจนถึง 10 ปี มีความแตกต่างกันไม่มากนัก (แต่ยังไม่เกิดรูปแบบหงาย)นั้น เกิดจากเงินไหลเข้ามาลงทุน ซึ่งเมื่อได้กำไรในระดับหนึ่ง ทั้งจากราคาพันธบัตรและจากค่าเงิน เงินพวกนี้ก็จะไหลกลับ โดยเฉพาะเมื่อธนาคารกลางของสหรัฐอเมริกาปรับขึ้นอัตราดอกเบี้ยนโยบายต่อใน ครึ่งหลังของปีนี้ จึงไม่น่าจะสามารถนำมาสรุปได้ว่าเศรษฐกิจจะไม่ดีค่ะ และเส้น Yield Curve ของไทยก็ยังไม่ได้เกิดลักษณะหงาย โดย ณ วันศุกร์ที่ 22 มีนาคม 2559 ผลตอบแทนพันธบัตรอายุ 1 ปี อยู่ที่ 1.36% และพันธบัตรอายุ 10 ปีอยู่ที่ 1.81%
และเมื่อมองถึงโครงการประชารัฐต่างๆที่จะเกิดขึ้นเพื่อเพิ่มความสามารถในการ แข่งขันทั้งในระดับประเทศและระดับชุมชนแล้ว ดิฉันเชื่อว่าเศรษฐกิจไทยในระยะต่อไปจะดีขึ้นค่ะ
ก่อนอื่นดิฉันต้องตั้งข้อสังเกตก่อนว่า การทำนายเศรษฐกิจถดถอยจาก Inverted Yield Curve เท่าที่ค้นดู มีที่ทำนายได้แม่นยำก็เฉพาะในสหรัฐอเมริกา ในประเทศอื่น เช่นญี่ปุ่น ก็ทำนายไม่ได้ และยังไม่เห็นการศึกษาของประเทศไทยเลย เพราะฉะนั้นผู้อ่านต้องใช้วิจารณญาณพินิจพิจารณาก่อนที่จะแชร์ต่อๆกันไปให้ ตกอกตกใจค่ะ
Yield Curveเป็นเส้นกราฟที่ลากเชื่อมต่อจุดแสดงผลตอบแทนจากตราสารหนี้ประเภทเดียว กันในช่วงอายุคงเหลือต่างกัน โดยทั่วไปจะเป็นพันธบัตรรัฐบาล เพราะเป็นผู้ออกตราสารรายใหญ่ และจะมีออกอย่างต่อเนื่อง ทำให้มีจุดข้อมูลที่จะลากเชื่อมต่อเป็นเส้นกราฟได้ดี จึงมักจะเป็นที่ทราบกันในวงการลงทุนว่า เวลาพูดถึง Yield Curve จะหมายถึง กราฟแสดงผลตอบแทนของพันธบัตรรัฐบาลในช่วงอายุคงเหลือต่างๆ หากเป็นตราสารที่ผู้ออกเป็นองค์กรอื่น จะต้องมีการระบุให้ชัด เช่น Yiled Curve หุ้นกู้ของ บมจ.ปูนซิเมนต์ไทย เป็นต้น
แกนตั้งของกราฟ จะเป็นอัตราผลตอบแทน มีหน่วยเป็นร้อยละ และแกนนอนจะเป็นอายุคงเหลือของพันธบัตร (Time to Maturity หรือ TTM) มีหน่วยเป็นปี
เส้นแสดงผลตอบแทน หรือ Yield Curve นี้ มีหลายรูปร่างโดยปกติพันธบัตรอายุยาว มักจะให้ผลตอบแทนสูงกว่าอายุสั้น เพราะส่วนหนึ่งต้องชดเชยเงินเฟ้อ อีกส่วนหนึ่งคือ ถือว่ามีความเสี่ยงเพิ่มขึ้น สภาพคล่องต่ำกว่า ผู้ลงทุนจึงต้องได้ผลตอบแทนเพิ่มเพื่อชดเชย และให้มีแรงจูงใจในการลงทุนซื้อพันธบัตรระยะยาวขึ้น ดังนั้น เมื่อลากเส้นต่อระหว่างจุดแสดงอัตราผลตอบแทน จึงมักจะเป็นโค้งแบบคว่ำ ซึ่งจะเรียกกันว่า Normal Yield Curve หรือเส้นแสดงผลตอบแทนพันธบัตรแบบปกติ
ในบางครั้ง เส้น Yield Curve ก็อาจจะชันมาก หากผลตอบแทนพันธบัตรระยะยาวสูงกว่าพันธบัตรระยะสั้นมาก ซึ่งจะเรียกว่า เส้นแสดงผลตอบแทนพันธบัตรแบบชัน (Steep Yield Curve)ซึ่งมักจะเกิดขึ้นเวลาที่ผู้ลงทุนมองว่าในอนาคตอัตราเงินเฟ้ออาจจะสูง ขึ้น จากเศรษฐกิจที่ร้อนแรง และอัตราดอกเบี้ยในอนาคตคงต้องปรับเพิ่มขึ้น เนื่องจากองค์กรต่างๆต้องการเงินไปลงทุน
ในบางครั้ง เส้นกราฟอาจจะชันน้อย หรือแทบจะแบนราบเป็นเส้นตรง เราเรียกว่า Flatten Yield Curveคือผู้ลงทุนไม่ได้ต้องการผลตอบแทนเพิ่มเพื่อชดเชยการลงทุนในพันธบัตร ระยะยาว
ในบางครั้ง เส้นกราฟอาจจะเป็นโหนก เหมือนโหนกอูฐ โดยมีผลตอบแทนในพันธบัตรระยะปานกลางสูงขึ้นกว่าระยะสั้นและระยะยาว เรียกว่า Humped Yield Curveเกิดจากความต้องการพันธบัตรระยะยาวมากกว่าระยะปานกลาง ผู้ลงทุนจึงซื้อพันธบัตรระยะยาว จนทำให้ผลตอบแทนลดลงต่ำกว่าผลตอบแทนของพันธบัตรระยะปานกลาง ซึ่งเกิดขึ้นไม่บ่อย
และสุดท้าย คือ เส้นกราฟ อาจจะเป็นโค้งหงาย เรียกว่า Inverted Yield Curveซึ่งมักเป็นการคาดการณ์ของผู้ลงทุนว่า อนาคตอาจจะมีความต้องการใช้เงินลดลง เนื่องจากกิจกรรมทางเศรษฐกิจลดลง จึงทำให้ผลตอบแทนของพันธบัตรอายุสั้นๆ สูงกว่าผลตอบแทนของพันธบัตรอายุยาว
เส้นผลตอบแทนแบบแบนราบ (Flatten) และแบบหงาย (Inverted) นี่แหละค่ะที่เป็นประเด็นสื่อสารกันในช่วงที่ผ่านมา เนื่องจากหลังจากธนาคารกลางญี่ปุ่นประกาศใช้อัตราดอกเบี้ยติดลบไปในสิ้น เดือนมกราคม ซึ่งดิฉันได้เขียนไปแล้วนั้น ตลาดเงินตลาดทุนทั่วโลกก็สั่นสะเทือน และอัตราผลตอบแทนของพันธบัตรลดลงไปทั่วโลก และมีเงินไหลไปไล่ล่าหาผลตอบแทนจากประเทศที่อัตราดอกเบี้ยยังเป็นบวกอยู่ รวมถึงประเทศไทย จึงทำให้อัตราผลตอบแทนของพันธบัตรอายุสั้นกับอายุ 10 ปีอยู่ในระดับใกล้เคียงกัน
เหตุการณ์นี้จะต่างกับที่เกิดขึ้นในสหรัฐอเมริกา ที่การเกิดรูปแบบหงายหรือ Inverted Yield Curve สามารถทำนายการเกิดเศรษฐกิจถดถอยที่ผ่านมาในอดีตใน 7 ครั้งหลัง ได้ถูกต้องหมด โดยทำนายได้ก่อนตั้งแต่ 7 ถึง 23 เดือน และมีค่าเฉลี่ยที่ 14 เดือน จากการศึกษาโดย Charlie Bilello แห่ง Pension Partners ซึ่งใช้ผลตอบแทนของพันธบัตร 10 ปี กับ 1 ปี (บางแห่งใช้ 10 ปี กับ 3 เดือน)
แต่ ณ ปัจจุบัน แม้ในสหรัฐอเมริกาก็ยังมีผู้ออกมาท้าทายว่าการทำนายเศรษฐกิจถดถอยด้วย Yield Curve อาจจะใช้ไม่ได้อีกต่อไป เพราะเหตุที่ว่ายังไม่เคยมีช่วงใดในประวัติศาสตร์ที่อัตราดอกเบี้ยต่ำใกล้ 0 มากเท่าปัจจุบัน โดยเฉลี่ยการเกิด Yield Curve แบบหงายในอดีต อัตราดอกเบี้ยของธนาคารกลางสหรัฐอยู่ที่ 6.16% อัตราดอกเบี้ยพันธบัตร 1 ปีอยู่ที่ 6.6% และอัตราดอกเบี้ยพันธบัตร 10 ปี อยู่ที่ 6.48% และมีผู้ชี้ให้เห็นว่า ในรอบ 20 ปีที่อัตราดอกเบี้ยต่ำกว่า 1% ญี่ปุ่นเกิดเศรษฐกิจถดถอยถึง 4 ครั้ง โดย Yield Curve ไม่เกิดรูปแบบหงายแม้แต่ครั้งเดียว
ดังนั้น Yield Curve รูปแบบหงายจึงอาจไม่สามารถคาดการณ์ว่าเศรษฐกิจจะถดถอยในอนาคต
นอกจากนี้ ในกรณีของไทย ผลตอบแทนพันธบัตรที่ลดลงไปมาก จนทำให้อัตราผลตอบแทนของพันธบัตรระยะสั้นตั้งแต่ 14 วันไปจนถึง 10 ปี มีความแตกต่างกันไม่มากนัก (แต่ยังไม่เกิดรูปแบบหงาย)นั้น เกิดจากเงินไหลเข้ามาลงทุน ซึ่งเมื่อได้กำไรในระดับหนึ่ง ทั้งจากราคาพันธบัตรและจากค่าเงิน เงินพวกนี้ก็จะไหลกลับ โดยเฉพาะเมื่อธนาคารกลางของสหรัฐอเมริกาปรับขึ้นอัตราดอกเบี้ยนโยบายต่อใน ครึ่งหลังของปีนี้ จึงไม่น่าจะสามารถนำมาสรุปได้ว่าเศรษฐกิจจะไม่ดีค่ะ และเส้น Yield Curve ของไทยก็ยังไม่ได้เกิดลักษณะหงาย โดย ณ วันศุกร์ที่ 22 มีนาคม 2559 ผลตอบแทนพันธบัตรอายุ 1 ปี อยู่ที่ 1.36% และพันธบัตรอายุ 10 ปีอยู่ที่ 1.81%
และเมื่อมองถึงโครงการประชารัฐต่างๆที่จะเกิดขึ้นเพื่อเพิ่มความสามารถในการ แข่งขันทั้งในระดับประเทศและระดับชุมชนแล้ว ดิฉันเชื่อว่าเศรษฐกิจไทยในระยะต่อไปจะดีขึ้นค่ะ
Attachment:
Government Bond Yield Curve 2016.png [ 29.88 KiB | Viewed 161 times ]
Attachment:
Government Bond Yield 2016.png [ 27.66 KiB | Viewed 161 times ]